فراترکیب شناسایی عوامل و الزامات توسعۀ صندوق‌های سرمایه‌گذاری املاک و مستغلات

توحیدی, محمد; روح‌الله, مسعود

doi:10.22108/amf.2024.140353.1856

تعداد نشریات	43
تعداد شماره‌ها	1,646
تعداد مقالات	13,380
تعداد مشاهده مقاله	30,120,335
تعداد دریافت فایل اصل مقاله	12,063,746

فراترکیب شناسایی عوامل و الزامات توسعۀ صندوق‌های سرمایه‌گذاری املاک و مستغلات

مدیریت دارایی و تامین مالی

مقالات آماده انتشار، پذیرفته شده، انتشار آنلاین از تاریخ 21 خرداد 1403 اصل مقاله (1.96 M)

نوع مقاله: مقاله پژوهشی

شناسه دیجیتال (DOI): 10.22108/amf.2024.140353.1856

نویسندگان

محمد توحیدی^* ¹؛ مسعود روح‌الله²

¹دانشیار، گروه مدیریت مالی، دانشکده معارف اسلامی و مدیریت، دانشگاه امام صادق (ع)، تهران، ایران

²دانشجوی کارشناسی ارشد، گروه مدیریت مالی، دانشکده معارف اسلامی و مدیریت، دانشگاه امام صادق (ع)، تهران، ایران

چکیده

اهداف: هدف از این پژوهشْ شناسایی، استخراج و طبقه‌بندی عوامل و الزامات مؤثر بر توسعۀ صندوق‌های سرمایه‌گذاری املاک و مستغلات با استفاده از روش پژوهش کیفی فراترکیب است.
روش: با جست‌وجو در پایگاه‏‌های عملی معتبر، 1869 مطالعۀ مرتبط در بازۀ زمانی 23 سال (2000 تا 2023) بررسی شد و پس از اعمال فیلترهای مختلف، 91 مطالعه که ازنظر عنوان، چکیده و محتوا بیشترین ارتباط را با موضوع پژوهش داشت، برای تجزیه‌وتحلیل نهایی استفاده ‏‌شد. درنهایت، عوامل و الزامات توسعۀ صندوق‌های سرمایه‌گذاری املاک و مستغلات در قالب 4 مضمون فراگیر و 12 مضمون سازمان‏‌دهنده طبقه‌بندی شد.
نتایج: نتایج پژوهش بیانگر این است که عوامل و الزامات توسعۀ صندوق‌های سرمایه‌گذاری املاک و مستغلات را می‏‌توان براساس چهار مقوله کلی (عملکردی، نظارتی و حمایتی، زیرساختی و ساختاری و حاکمیتی) تحلیل کرد. از منظر عملکردی، توجه به شاخص‏‌ها و مباحث مالی و اقتصادی، توجه به عوامل فرایندی و عملیاتی، توجه به اصول و مبانی سرمایه‌گذاری و مدیریت ریسک بررسی می‌شود. از منظر نظارتی و حمایتی، عوامل مرتبط با قانون‏‌گذاری، سیاست‌گذاری و اصول نظارتی مطرح می‏‌شود. از منظر زیرساختی، دو بعد فرهنگ‏‌سازی و آموزشی و نیز نوآوری و فناوری تحلیل می‌شود. از منظر ساختاری و حاکمیتی، عوامل ناظر بر مدیران، سرمایه‌گذاران و نیز حاکمیت شرکتی صندوق‌های سرمایه‌گذاری املاک و مستغلات شناسایی می‏‌شود.
نوآوری: باتوجه‌به اینکه در پژوهش حاضر از رویکرد فراترکیب استفاده شده ‌است، نوآوری آن در بررسی کلیۀ مطالعات داخلی و خارجی در این زمینه بوده و اطمینان می‌دهد، ابعاد موضوع را به صورت جامع و همه‌جانبه، شناسایی و دسته‌بندی کرده‌ است.

کلیدواژه‌ها

صندوق سرمایه‌گذاری املاک و مستغلات؛ فراترکیب؛ سرمایه‌گذاری جایگزین؛ املاک و مستغلات طبقه‌بندی JEL: O16؛ R33؛ O23

اصل مقاله

مقدمه

تقاضای فراوان برای ابزارهای سرمایه‌گذاری باعث ایجاد فرصت‌های سرمایه‌گذاری نوآورانه در سراسر جهان در چند دهۀ گذشته شده‌است. باوجود پیچیدگی فزاینده در ابزارهای مالی، بخش املاک و مستغلات همچنان بسیار محبوب است. در استاندارد جهانی طبقه‌بندی صنعت (GICS)، تعداد صنایع از 10 صنعت به 11 صنعت افزایش یافته ‏‌است و صنعت املاک و مستغلات دارای دسته‏‌بندی خاص خود است (Stevens, 2022). شکل مرسوم سرمایه‌گذاری در املاک و مستغلات ازطریق خرید و مالکیت دارایی‌های فیزیکی یا سهام در شرکت‌های املاک است. بااین‌وجود، طیف سرمایه‌گذاری در املاک و مستغلات در سالیان اخیر تکامل یافته ‌است و اکنون شامل صندوق‏‌های سرمایه‌گذاری املاک و مستغلات (REITS) است که در مطالعات قبلی به ندرت گنجانده شده ‏‌است. این صندوق‌ها با جمع‌آوری سرمایه از سرمایه‌گذاران مختلف، به تأمین منابع مالی برای پروژه‌های املاک و مستغلات می‌پردازند؛ ازاین‌رو، اهمیت و نقش صندوق‌های سرمایه‌گذاری املاک و مستغلات در توسعه و رشد بازار املاک و مستغلات بسیار چشمگیر است.

صندوق‌ سرمایه‌گذاری املاک و مستغلات و سهام عادی دو نوع مختلف از ابزارهای سرمایه‌گذاری هستند. سرمایه‌گذاران صندوق سرمایه‌گذاری املاک و مستغلات دارای مجموعه‏‌ای از املاک و مستغلات یا وام‏‌ مسکن هستند، درحالی‌که سرمایه‌گذاران در سهام، مالکیت یک شرکت را خریداری می‏‌کنند (Zhang & Hansz, 2019). صندوق‌های سرمایه‌گذاری املاک و مستغلات‌ بسیاری از ویژگی‏‌های مشابه سهام عادی را ارائه می‏‌دهند. آنها دارای فرهنگ پرداخت سود سهام هستند که منجر به بهبود وضعیت نقدینگی برای سرمایه‌گذار می‌شود (Jensen & Turner, 2022). بیشتر صندوق‌های سرمایه‌گذاری املاک و مستغلات‌ دارای یک سبد دارایی متنوع هستند؛ زیرا تنوع برای سرمایه‌گذاران از اهمیت حیاتی برخوردار است و ریسک و بازده را متعادل می‏‌کند (Zhu & Lizieri, 2022). به‌طورکلی، نحوۀ تأمین مالی یک پروژۀ املاک و مستغلات به اندازۀ آن پروژه، حقوق بهره‏‌برداری، پتانسیل سودآوری و هزینۀ تأمین مالی بستگی دارد. بااین‌حال، مشوق‏‌های مالیاتی اعمال‌شده در نتیجه نگاه دولت به مسکن و املاک به‌عنوان پدیده‌ای عمومی، صندوق سرمایه‌گذاری املاک و مستغلات را جذاب می‏‌کند (Kowalke & Funk, 2022). بااین‌حال، راه موفقیت در سرمایه‌گذاری صندوق سرمایه‌گذاری املاک و مستغلات، با ریسک‏‌های احتمالی مانند نوسانات بازار، حساسیت نرخ بهره، تغییرات نظارتی و نیاز ضروری به ارزیابی دقیق عملکرد همراه شده‏‌ است (Muttappa et al., 2023).

ریسک‏‌های موجود در صنعت صندوق سرمایه‌گذاری املاک و مستغلات با سایر صنایع متفاوت است؛ برای مثال، صنعت صندوق سرمایه‌گذاری املاک و مستغلات از اهرم بالاتری نسبت‌به صنایعی نظیر صنعت بانکداری استفاده می‏‌کند. اهرم بالاتر مستلزم بهره‏‌وری عملیاتی بالایی است تا سطوح بالای بدهی را تأمین کند؛ در غیر این صورت، احتمال افزایش هزینۀ بدهی یا کاهش اجباری اهرم وجود دارد (Aroul et al., 2022). اگرچه مقررات قانونی دربارۀ صندوق سرمایه‌گذاری املاک و مستغلات در مقیاس بین‏‌المللی متفاوت است، مواجهۀ آنها با ریسک‏‌های توسعه نیز توسط مقررات خاصی محدود شده است. ‏‌‏‌‏‌‏‌‏‌‏‌برخی از این ریسک‏‌ها نظیر عدم اطمینان دربارۀ سیاست‏‌های اقتصادی، عامل مهمی است که می‏‌تواند مستقیماً بر هزینه و ارزش دارایی‏‌های صندوق سرمایه‌گذاری املاک و مستغلات تأثیر بگذارد (Zhang et al., 2022).

باتوجه‌به نکات مطرح‌شده، توسعۀ صندوق‌های سرمایه‌گذاری املاک و مستغلات نقش بسیار مهمی در توسعۀ بازار املاک و مستغلات، جذب سرمایه و تأمین منابع مالی برای پروژه‌های مختلف دارد. با تأکید بر این نکات، در این مقاله عوامل توسعۀ صندوق‌های سرمایه‌گذاری املاک و مستغلات بررسی شده‌ است.

در این پژوهش ابتدا مبانی نظری پژوهش شامل تعاریف و انواع صندوق‌های سرمایه‌گذاری املاک و مستغلات، ساختار صندوق‌های سرمایه‌گذاری املاک و مستغلات، نقاط قوت و ضعف صندوق‌های سرمایه‌گذاری املاک و مستغلات، مطالعۀ صندوق‌های سرمایه‌گذاری املاک و مستغلات در جهان و عوامل مؤثر بر صندوق‌های سرمایه‌گذاری املاک و مستغلات بررسی شده، سپس پیشینۀ پژوهش مرور ‌شده‌ است. درنهایت، با استفاده از روش فراترکیب و با بررسی دقیق و عمیق مطالعات مرتبط با موضوع پژوهش، عوامل و الزامات توسعۀ صندوق‌های سرمایه‌گذاری املاک و مستغلات شناسایی‏‌شده و به روش تحلیل مضمون دسته‏‌بندی شده ‌است.

مبانی نظری

شرکتی که دارایی‌های املاک و مستغلات مولد درآمد را تملیک، مدیریت یا تأمین مالی می‌کند، به‌عنوان صندوق سرمایه‌گذاری املاک و مستغلات یا REITS شناخته می‌شود. صندوق‌های سرمایه‌گذاری املاک و مستغلات‌ با سرمایه‌گذاری در مجموعۀ متنوعی از املاک، روشی برای ورود و مشارکت در بازار املاک و مستغلات در اختیار سرمایه‌گذاران قرار می‌دهند. این املاک می‏‌توانند ساختمان‏‌های اداری، ساختمان‏‌های آپارتمانی، هتل‏‌ها، مراکز خرید و غیره باشند (Omokhomion et al., 2019).

قانون صندوق سرمایه‌گذاری املاک و مستغلات[1] که چارچوب نظارتی را برای صندوق سرمایه‌گذاری املاک و مستغلات ایجاد کرد، در سال 1960 توسط کنگرۀ آمریکا تصویب و باعث پیدایش ایدۀ صندوق سرمایه‌گذاری املاک و مستغلات شد. هدف اصلی آن بازکردن دسترسی سرمایه‌گذاران خصوصی به دارایی‏‌های املاک و مستغلات مولد بود که پیش از آن فقط در اختیار سرمایه‌گذاران نهادی بود. با مشارکت اندک سرمایه‌گذاران و اندازۀ بازار متوسط، توسعۀ صندوق سرمایه‌گذاری املاک و مستغلات در ابتدا نسبتاً کند بود. بااین‌حال، صندوق‌های سرمایه‌گذاری املاک و مستغلات گسترش فوق‌العاده‏‌ای داشتند و در طول زمان به‌عنوان یک سرمایه‌گذاری جایگزین قابل ‏‌اعتماد در نظر گرفته شدند. قانون نوسازی صندوق سرمایه‌گذاری در املاک و مستغلات که در سال 1999 تصویب شد، به توسعۀصندوق‌های سرمایه‌گذاری املاک و مستغلات‌ با کاهش برخی محدودیت‏‌ها و افزایش گزینه‏‌های سرمایه‌گذاری آنها کمک کرد (Yakubu, 2022).

ازلحاظ ساختاری، صندوق‌های سرمایه‌گذاری املاک و مستغلات‌ یک مدیر دارایی استخدام می‏‌کنند که از املاک صندوق سرمایه‌گذاری املاک و مستغلات مراقبت می‏‌کند و در ازای آن ‏‏کارمزدی دریافت می‏‌کند. صندوق‌های سرمایه‌گذاری املاک و مستغلات‌ مدیر صندوق سرمایه‌گذاری املاک و مستغلات را استخدام می‏‌کنند که مسئولیت سرمایه‌گذاری در املاک مناسب را براساس معیارهای سرمایه‌گذاری دارندگان واحد و بهترین پیشنهادات موجود در بازار، بر عهده می‏‌گیرد. علاوه بر این، در صندوق‌های سرمایه‌گذاری املاک و مستغلات اسلامی (I-REITS) مدیر کمیتۀ شرعی نیز منصوب خواهد شد. تمامی این فعالیت‌ها در ازای دریافت کارمزد انجام می‏‌شود (AbuAl-Haija & Syed, 2021). مدیر صندوق ممکن است، در قرارداد اجاره با مستأجر موافقت کند که مستأجر ملک را در طول مدت قرارداد اجاره، مدیریت و نگهداری کند (Derbas, 2017).

برخی مزایای صندوق سرمایه‌گذاری املاک و مستغلات عبارت است از: نقدشوندگی بیشتر، حداقل سرمایه‌گذاری (آستانۀ سرمایه‌گذاری) کم برای افراد، معافیت مالیاتی، پوشش ریسک سبد، مسئولیت محدود، مدیریت حرفه‏‌ای و حمایت‏‌های دولتی در بازارهای مالی. برخی معایب صندوق سرمایه‌گذاری املاک و مستغلات نیز عبارت است از: عدم کنترل بر سرمایه‌گذاری‏‌ها، اوراق بدهی و سبدها، نوسان قیمت سهام، معاملات داخلی و اطلاعات مدیریتی نامتقارن (Muszynski & Cinar, 2022).

افزایش تقاضا برای سرمایه‌گذاری در صندوق‌های سرمایه‌گذاری املاک و مستغلات با درنظرگرفتن مزیت متنوع‏‌سازی، به گسترش آن کمک کرد. افراد و سازمان‌ها توانستند به انواع دارایی‌های املاک و مستغلات دسترسی پیدا کنند؛ دارایی‏‌هایی که مالکیت و مدیریت مستقل آن چالش‌برانگیز بود. طیف گسترده‌تری از سرمایه‌گذاران، ازجمله: سرمایه‌گذاران فردی، صندوق‌های بازنشستگی و سرمایه‌گذاران نهادی به‌دلیل دسترسی به بازار صندوق سرمایه‌گذاری املاک و مستغلات و مزایای آن به سمت بازار صندوق سرمایه‌گذاری املاک و مستغلات جذب شدند. ایجاد بازارهای ثانویه، سبب بهبود نقدشوندگی و رونق معاملات صندوق سرمایه‌گذاری املاک و مستغلات شد. پیشرفت‌های فناوری و نوآوری‏‌های مالی نیز به مدیریت مؤثرتر این صندوق‏‌ها کمک کرده است. با گذشت زمان، کشورهای دیگر ترتیبات سرمایه‌گذاری مشابهی را در نتیجۀ موفقیت بازار صندوق سرمایه‌گذاری املاک و مستغلات ایالات متحده اتخاذ کردند (Muttappa et al., 2023).

به‌منظور برخورداری از مزایای مالیاتی، صندوق سرمایه‌گذاری املاک و مستغلات باید الزامات نظارتی خاصی را برآورده کند. آنها باید مقدار درخور توجهی از درآمد خود را (اغلب حدود 90٪) به‌عنوان سود سهام به سهام‌داران بپردازند و از این طریق سرمایه‌گذاران جویای درآمد را جذب کنند. علاوه بر این، صندوق سرمایه‌گذاری املاک و مستغلات باید مقدار مشخصی از تنوع را در مجموعۀ خود حفظ کند و سهم عمدۀ درآمد خود را از عملیات مربوط به املاک و مستغلات به دست آورد (Braun et al., 2023).

برخی جذابیت‌های صندوق‌های سرمایه‌گذاری املاک و مستغلات برای سرمایه‌گذاران عبارت‌اند از: محافظ بالقوه در برابر تورم، بازده سود نقدی زیاد، اطمینان بسیار از درآمد، شفافیت مالیاتی و مدیریت متخصص (Ripain & Ahmad, 2015). اگرچه مدل کسب‌وکار آنها یک مدل پایدار است، صندوق سرمایه‌گذاری املاک و مستغلات بدون ریسک نیستند. پرداخت سود سهام تضمین نشده ‏‌است و بازار املاک و مستغلات مستعد رکودهای دوره‏‌ای است. علاوه بر این، توزیع زیاد سود سالانه و کاهش سرمایه‌گذاری مجدد منجر به نرخ رشد کمتر می‏‌شود. دو موضوع عمده‏‌ای که می‏‌تواند مانع رشد صندوق‌های سرمایه‌گذاری املاک و مستغلات شود، عدم وجود بازار ثانویۀ توسعه‏‌یافته و فقدان یک چارچوب راهنمایی و نظارتی است (Saeed, 2011). هیچ روش جهانی برای کاهش ریسک‌های شدیدی که بازار سهام و نیز بازار صندوق سرمایه‌گذاری املاک و مستغلات را تهدید می‌کنند، وجود ندارد. در عوض، باید با استفاده از تکنیک‌های مختلف با آن برخورد کرد (AbuAl-Haija & Syed, 2021).

از آنجایی که صندوق سرمایه‌گذاری املاک و مستغلات جریان‌های ‏‌نقدی خود را بیشتر از دارایی‌های مستغلات به دست می‌آورد، سرمایه‌گذاران حرفه‌ای بسیار آسان‏‌تر از سایر گزینه‏‌های سرمایه‌گذاری می‏‌توانند آنها را تجزیه‌وتحلیل کنند (Elyasiani et al., 2022). املاک و مستغلات تملیک‏‌شده که در ترازنامۀ شرکت نیز قرار می‏‌گیرند، تضامین و وثایقی را برای صندوق سرمایه‌گذاری املاک و مستغلات برای اخذ تسهیلات فراهم می‌کند؛ بنابراین صندوق‌های سرمایه‌گذاری املاک و مستغلات‌ می‏‌توانند هزینه های استقراض خود را کاهش دهند و ظرفیت بدهی بیشتری را نسبت‌به بسیاری از شرکت‏‌های دیگر ایجاد کنند (Versmissen & Zietz, 2017).

در جدول (1) تاریخ ورود برخی از کشورهای توسعه‏‌یافته به صنعت صندوق سرمایه‌گذاری املاک و مستغلات آورده‏‌ شده‏‌ است. ایالات متحدۀ آمریکا و پس از آن استرالیا و هلند در رتبه‏‌های اول تا سوم قرار گرفتند. کشورهای توسعه‌یافته‏‌ای مانند انگلستان، ایتالیا، فرانسه و ژاپن در دهۀ 2000 وارد این صنعت شدند. این واقعیت که ترکیه، به‌عنوان کشوری نوظهور، زودتر از بسیاری از کشورهای توسعه‏‌یافته وارد این صنعت می‌شود و به بلوغ می‏‌رسد، یک دستاورد بزرگ برای بازار مالی این کشور محسوب می‏‌شود (Liow, 2022).

جدول (1): تاریخ ورود برخی از کشورها به بازار REITS (Liow, 2022)

Table (1): The date of entry of some countries into the real estate investment trust market

کشور	تاریخ تأسیس
ایالات متحدۀ آمریکا	1965
استرالیا	1971
هلند	1972
نیوزیلند	1993
ترکیه	1995
بلژیک	1995
ژاپن	2001
سنگاپور	2002
فرانسه	2003
هنگ‌کنگ	2005
انگلستان	2007
آلمان	2007
ایتالیا	2008

مطالعاتی که در آن به الزامات و عوامل توسعۀ صندوق‌های سرمایه‌گذاری املاک و مستغلات اشاره‌ شده ‌است، در جدول (2) به شرح زیر است.

جدول (2): خلاصۀ مطالعات پیشین صورت‌گرفته در زمینۀ عوامل توسعۀ صندوق‌های سرمایه‌گذاری املاک و مستغلات

Table (2): Summary of previous studies conducted in the field of real estate investment fund development factors

جیمز (James, 2009)	به‏‌کارگیری یک سیستم مالیاتی متمایز بر مبنای طول مدت اقامت ساکنان دارایی‏‌های صندوق سرمایه‌گذاری املاک و مستغلات، می‏‌تواند در گسترش و تثبیت آن‌ها مؤثر باشد.
چانگ و همکاران )Chang et al., 2012(	مالکیت بلندمدت و فعال پنج سرمایه‌گذار نهادی برتر و مالکیت مشاوران سرمایه‌گذاری تأثیر مثبتی بر کارایی صندوق سرمایه‌گذاری املاک و مستغلات دارد.
لکومته و اویی (Lecomte & Ooi, 2013)	رابطۀ مثبت معناداری بین حاکمیت شرکتی و عملکرد صندوق‌های سرمایه‌گذاری املاک و مستغلات سنگاپور در سطح 10% وجود دارد. عملکرد صندوق‌های سرمایه‌گذاری املاک و مستغلات سنگاپور در نتیجۀ کاهش عدم تقارن اطلاعاتی و نه ارتقای کارایی عملیاتی بهبود می یابد.
ماس و پریما (Moss & Prima, 2014)	یکی از عناصر کلیدی یک بازار موفق صندوق سرمایه‌گذاری املاک و مستغلات این است که قانون‏‌گذاران به طور مداوم قوانین را به‌منظور حفظ رشد بازار بازبینی ‌کنند. می‌توان با ترکیب مهارت‏‌های مدیریت سرمایه و مدیریت دارایی، در مدیریت صندوق سرمایه‌گذاری املاک و مستغلات بهبود ایجاد کرد.
آفولایان (Afolayan, 2017)	به‌منظور ارتقای بازار صندوق‌های سرمایه‌گذاری املاک و مستغلات لازم است، یک مدل زیرساخت قانونی و حاکمیتی شکل گیرد. بورس اوراق بهادار از این نظر مستلزم توسعه و شفافیت بیشتر در عملکرد خود است.
هو و همکاران )Ho et al., 2017(	نتایج و یافته‌ها باید مدیران صندوق سرمایه‌گذاری املاک و مستغلات را تشویق کند تا پذیره‏‌نویسی متقابل (Cross-listing) را بررسی کنند. چنین اقدامی سبب کاهش ریسک صندوق‌های سرمایه‌گذاری املاک و مستغلات خواهد شد. پذیره‏‌نویسی متقابل زمانی است که یک شرکت سهام خود را علاوه بر بورس داخلی خود، در یک یا چند بورس خارجی نیز فهرست می‏‌کند. در این صورت می‏‌بایست الزامات همۀ بورس‌هایی که در آن پذیره‏‌نویسی صورت گرفته است، رعایت شود.
چوونی و همکاران (Chuweni et al., 2018)	یکی از دلایل احتمالی رکود فناوری صندوق‌های سرمایه‌گذاری املاک و مستغلات احتمالاً به‌دلیل الزامات این صندوق‌ها است که در آن مدیران صندوق نمی‌توانند درآمد را حفظ کرده و برای سال بعد دوباره سرمایه‌گذاری کنند. مدیران صندوق برای خرید دارایی جدید نیاز به دسترسی به سرمایۀ خارجی دارند که می تواند منجر به هزینۀ سرمایۀ بیشتر از سود انباشته شود.
الشریف )Alsharif, 2021(	سطح بالاتر بدهی ظاهراً با سطوح پایین‌تر کارایی همراه است که نشان می‌دهد صندوق سرمایه‌گذاری املاک و مستغلات عربستان سعودی نباید به تأمین مالی مبتنی بر بدهی متکی باشد؛ زیرا استفاده از بدهی مزیت مالیاتی ندارد.
پی‏‌ژیانگ (Peixiang, 2022)	سیستم نظارتی و حقوقی مناسب ازجمله: بهبود سیاست‏‌های مالیاتی و مقررات مربوط به انتقال مالکیت دارایی، بهبود قوانین غربال‏‌گری برای پروژه‏‌های زیرساختی صندوق سرمایه‌گذاری املاک و مستغلات، آموزش متخصصان حرفه‏‌ای و نیز بهبود مکانیسم بازار ثانویه صندوق‌های سرمایه‌گذاری املاک و مستغلات‌ زیرساختی از عوامل توسعۀ صندوق‌های سرمایه‌گذاری املاک و مستغلات‌ زیرساختی در چین است.
لیو (Liow, 2022)	تقریباً تمام بازارهای صندوق سرمایه‌گذاری املاک و مستغلات در ابتدا به‌صورت محلی (توسعۀ افقی) ایجاد و توسعه یافته ‏‌بودند؛ سپس، آنها برای ادامۀ رشد نیاز به سرمایه‌گذاری در دارایی های بین المللی (ازطریق توسعه عمودی و ادغام) دارند.
نضره دیانه و همکاران (Nadhrah Diyanah et al., 2023)	OJK سازمان خدمات مالی اندونزی [2]برنامه‌های آموزشی عمومی دربارۀ صندوق‌های سرمایه‌گذاری املاک و مستغلات را در دستور کار خود قرار دهد. درنهایت، برای مالزی، این مقاله به نهادهای دولتی مانند کمیسیون اوراق بهادار و بورسا مالزی پیشنهاد می‌کند تا قوانین مربوطه را بازنگری کند و اطمینان حاصل کنند که اطلاعات ارائه‌شده به عموم دربارۀ صندوق سرمایه‌گذاری املاک و مستغلات با یکدیگر همسو است.
متپا و همکاران (Muttappa et al., 2023)	توجه به فناوری و نوآوری‏‌، پرداختن به مسائل زیست محیطی، اجتماعی و حکمرانی (ESG) و سرمایه‌گذاری پایدار، ادغام و تملیک (M&A) و بازنگری نظارتی و قانونی ازجمله راهکارهای اصلی رشد و توسعۀ صندوق سرمایه‌گذاری املاک و مستغلات سال‏‌های اخیر است.
فو و ژانگ (Fu & Zhang, 2023)	ترکیب سرمایه‌گذاری خصوصی و صندوق سرمایه‌گذاری املاک و مستغلات (PE+Reits Model) ازطریق مداخلۀ صندوق سرمایه‌گذاری خصوصی در پروژه‏‌های توسعه‌نیافته و درحال‌رشد و واگذاری آنها به صندوق سرمایه‌گذاری املاک و مستغلات پس از بلوغ این پروژه‏‌ها، یکی از راهکارهای توسعۀ صنعت صندوق سرمایه‌گذاری املاک و مستغلات در چین است.
ژائو (Zhao, 2023)	بهبود سطح مدیریت ریسک، جلوگیری از ریسک‏‌های سیستمی و صدور هشدارهای اولیه ریسک به اولویت اصلی در توسعۀ بازار داخلی صندوق سرمایه‌گذاری املاک و مستغلات تبدیل شده است.

باتوجه‌به اینکه مطالعات انجام‏‌شده اغلب به مفهوم، ساختار، مزایا و مؤلفه‏‌های توسعۀ صندوق‏‌های سرمایه‌گذاری املاک و مستغلات به‌صورت محدود و پراکنده پرداخته‏‌اند، کمتر پژوهشی مشاهده‏‌ شد که به‌صورت جامع و همه‏‌جانبه به بررسی عوامل توسعۀ صندوق‏‌های سرمایه‌گذاری املاک و مستغلات بپردازد. باتوجهبه اهمیت این صندوق‌ها در گسترش بازار مالی و توسعۀ صنعت املاک و مستغلات، در این مقاله سعی شده ‏‌است با مرور نظام‏‌مند پژوهش‏‌های صورت‏‌گرفته، عوامل و الزامات توسعۀ صندوق‏‌های سرمایه‏‌گذاری املاک و مستغلات به‌صورت دسته‏‌بندی‏‌شده ارائه شود و درنهایت، زمینه‏‌های مطالعات جدید در اختیار پژوهشگران قرار گیرد.

روش‏‌ پژوهش

در پژوهش حاضر از تکنیک فرامطالعه شاخۀ «فراترکیب»[3] استفاده شده‏‌ است. فرامطالعه، تجزیه‌وتحلیل عمیق از کارهای پژوهشی انجام‏‌شده در یک حوزۀ خاص است که خود دارای چهار نوع اصلی فراتحلیل، فرانظریه، فراروش و فراترکیب است. فراترکیب از گونۀ پژوهش‌های مروری تلفیقی و انسجام‏‌بخش بوده (Shahsavari & Alamolhoda, 2019) که با مرور نظام‏‌مند منابع برای پیداکردن، ارزشیابی، ترکیب و جمع‏‌بندی به پژوهش‌هایی می‏‌پردازد که قبلاً دربارۀ یک موضوع خاص به رشتۀ تحریر درآمده‏‌اند (Bench & Day, 2010).

این روش یافته‏‌ها و نتایج مطالعات دیگر را که دارای موضوع مشابه و مرتبطی هستند، تحلیل و جمع‏‌بندی می‏‌کند و باتوجه‌به ارتباط آنها با پرسش پژوهش شکل می‏‌گیرد. در مقایسه با رویکرد فراتحلیل کمی که بر داده‏‌های کمی ادبیات موضوع و رویکرد‏‌های آماری تکیه دارد، فراترکیب بر مطالعات کیفی متمرکز است و ترکیب تفسیر داده‏‌های اصلی مطالعات منتخب است (Zimmer, 2006). این رویکرد می‏‌تواند پژوهشگر را در درک شباهت‏‌ها و تفاوت‏‌های موجود در مطالعات کیفی یک حوزۀ خاص یاری دهد (Aguirre & Bolton, 2014).

برای روش‏‌شناسی پژوهش از روش هفت‌مرحله‏‌ای سندلووسکی و باروسو (Sandelowski & Barroso, 2007) استفاده شده ‏‌است که خلاصۀ این مراحل در شکل (1) نمایان است.

شکل (1): گام‌های فراترکیب براساس روش هفت‌مرحله‌ای

Figur (1): Meta synthesis steps based on the seven-step method

یافته‌ها

در گام اول نیاز است تا پژوهشگر سؤالات پژوهش را تنظیم کند و هدف اصلی پژوهش آشکار شود. سؤالات پژوهش با پارامتر‏‌های گوناگونی در ارتباط است که از آنها تأثیر پذیرفته و بر آنها اثرگذار نیز است. همان‌گونه که قبلاً نیز مطرح شده بود، سؤال اصلی این پژوهش عبارت است از: «الزامات و عوامل رشد و توسعۀ صندوق سرمایه‌گذاری املاک و مستغلات اسلامی چیست؟» پس از مشخص‌کردن سؤالات پژوهش، به‌منظور انجام جست‏‌وجوی نظام‏‌‏‌مند پیش از هرگونه اقدام دیگر، می‏‌بایست محدودۀ جست‏‌وجو براساس روش فراترکیب مشخص شود. بدین منظور کلیدواژه‏‌هایی نظیر real estate investment trust development, real estate investment trust requirements, real estate investment trust REITs, مقالات علمی معتبر انگلیسی در پایگاه‏‌های داده‏‌ای ازجمله Scopus Web of Science, JSTOR, Emerald, Taylor & Francis و موتور جست‏‌وجوی Google Scholar بررسی شدند. به‌دلیل توسعۀ چشمگیر صندوق‏‌های سرمایه‏‌گذاری املاک و مستغلات از سال 2000 به بعد خصوصاً در قارۀ آسیا، به‌منظور دستیابی به اشباع نظری، تمامی پژوهش‏‌های منتشرشده در بازۀ زمانی سال‏‌های 2000 الی 2023 میلادی بررسی شدند. برای انتخاب مقالات مناسب براساس الگوریتم نشان‌داده‏‌شده در شکل (2)، مؤلفه‏‌هایی نظیر عنوان، چکیده و محتوا ارزیابی شد.

تعداد مقالات یافت‌شده:

1869: N

تعداد مقالات برای بررسی چکیده:

N266:

تعداد مقالات ردشده (عنوان):

N1603:

تعداد مقالات ردشده (چکیده):

N97:

تعداد مقالات برای بررسی محتوای کامل:

N169:

تعداد مقالات ردشده (محتوا):

N78:

کل مقالات نهایی:

N91:

شکل (2): مدل بازبینی فرایند فراترکیب براساس رویکرد سندلووسکی و باروسو

Figure (2): The review model of meta synthesis process based on the approach of Sandelowski and Barroso

در این مرحله از پژوهش به‌منظور رسیدن به اهداف تعیین‏‌شده و گزینش منابع مرتبط با پژوهش، 1869 مطالعۀ به دست‌آمده طی مراحل قبلی چندین بار بازبینی شد. بخشی از مطالعات به‌دلیل عنوان (1603)، چکیده (97) و محتوای غیرمرتبط (78) حذف شدند و درنهایت، 91 مطالعه برای استخراج الزامات و عوامل رشد و توسعۀ صندوق سرمایه‌گذاری املاک و مستغلات اسلامی باقی ماندند. محتوای 91 مقالۀ انتخابی بررسی شد و مؤلفه‏‌هایی که به‌عنوان الزامات و عوامل رشد و توسعۀ صندوق سرمایه‌گذاری املاک و مستغلات اسلامی شناسایی شده‏‌اند، بررسی شد. (جدول 3)

جدول (3): مضامین پایۀ مستخرج از منابع

Table (3): Basic themes extracted from previous studies

مضامین پایه	نقل قول
بهره‏‌مندی از مدیران زن در ساختار مدیریتی صندوق	مطابق با سایر یافته‌های بین‌المللی A-Reits بزرگ‌تر (براساس ارزش بازار) و آنهایی که هیئت مدیرۀ بزرگ‌تری دارند، احتمال بیشتری دارد که یک مدیر زن داشته باشند (Dimovski et al., 2013).
برخورداری از یک سیستم مالیاتی متمایز براساس طول مدت اقامت ساکنان	داشتن یک سیستم مالیاتی متمایز بر دارایی براساس طول مدت اقامت ساکنان آن، می‏‌تواند ازجمله راهکارهای گسترش صندوق سرمایه‌گذاری املاک و مستغلات باشد (James, 2009).
برخورداری از حامی مالی (اسپانسر)	متغیرهای مالی J-Reits و حامی مالی آن تأثیر چشمگیری بر ریسک اعتباری J-Reits دارند (Kanno, 2020).
استفاده از پتانسیل پذیره‏‌نویسی متقابل (Cross-listing)	پیامدهای عملی نتایج و یافته‌ها باید مدیران صندوق سرمایه‌گذاری املاک و مستغلات را تشویق کند تا پذیره‏‌نویسی متقابل قابل اجرا را بررسی کنند. پیامدهای اجتماعی چنین پذیره‏‌نویسی متقابل برای صندوق سرمایه‌گذاری املاک و مستغلات باید ریسک را کاهش دهد (Ho et al., 2017).
اتخاذ سیاست‏‌هایی به‌منظور جلوگیری از مدیریت سود توسط صندوق‏‌ها	به‌منظور بهبود شفافیت و ثبات بازار، تنظیم‌کننده‌های بازار فعلی و بالقوه صندوق سرمایه‌گذاری املاک و مستغلات باید سیاست‌ها و سرمایه‌گذاری‌هایی را برای جلوگیری از اتخاذ AEM توسط شرکت‌ها ایجاد کنند تا اطلاعات مالی افشاشدۀ خود را متناسب با قوانین نظارتی صندوق سرمایه‌گذاری املاک و مستغلات تنظیم کنند (Liang et al., 2022).
سلامت بخش بانکی	سهم اصلی این مطالعه، استفاده از تحلیل‌های موجود است که بر بازار املاک و مستغلات به‌عنوان یک کل در بازار صندوق سرمایه‌گذاری املاک و مستغلات به‌منظور شناسایی همبستگی و اهمیت هریک از عوامل بر روی حجم بازار صندوق سرمایه‌گذاری املاک و مستغلات تمرکز دارد. در پژوهش حاضر تولید ناخالص داخلی سرانه، ارزش بازار سهام و سلامت بخش بانکی عوامل مثبت و مهمی محسوب می‌شوند (Jang et al., 2021).
مالکیت خودی (Insider ownership)	ازنظر تجربی، رابطه‌ای غیرخطی درخور توجه و قوی بین مالکیت خودی Tobin's Q و صندوق سرمایه‌گذاری املاک و مستغلات پیدا شده است که با مبادلۀ بین همسویی انگیزه و اثر مستحکم مالکیت خودی سازگار است .(Han, 2006)
سیاست‏‌های پولی و رفتار بانک مرکزی	با اتخاذ یک رویکرد تجزیه واریانس، متوجه می‌شویم که غافلگیری سیاست پولی به طور مداوم بر بازده صندوق سرمایه‌گذاری املاک و مستغلات تأثیر می‌گذارد و کانال تقسیم سود، نیروی محرکۀ این تأثیر است. نتایج حاکی از حساسیت خاص بازار عمومی املاک و مستغلات به رفتار بانک مرکزی است (Bredin et al., 2011).
سرمایه‌گذاری در شهرهایی با سطوح عالی توسعۀ اجتماعی و اقتصادی	تحلیل‌های آتی با درنظرگرفتن سایر اقدامات برای تنوع‌بخشی، برای مثال: سرمایه‌گذاری در شهرهایی با سطوح مختلف توسعه اجتماعی و اقتصادی توصیه می‌شود (Dias & Malaquias, 2022).
وجود قوانین و نظارت‏‌های دقیق برای کاهش ظن دستکاری مدیران	نتایج نشان می‌دهد که «دستکاری» برای اکثر صندوق‌های سرمایه‌گذاری املاک و مستغلات‌، به‌دلیل وضع دستورالعمل‌ها و بررسی دقیق کاهش یافته‏‌ است (Feng et al., 2022).
کاهش نفوذ و مالکیت مدیرعامل برای افزایش مشارکت سرمایه‌گذاران نهادی	سرمایه‌گذاری نهادی مالکیت سهام کمتر توسط مدیرعامل را ترجیح می دهند که نشان‌دهندۀ ترجیح کاهش نفوذ مدیرعامل و افزایش حکمرانی است (Frank & Ghosh , 2012).
ترغیب به سرمایه‌گذاری در صندوق سرمایه‌گذاری املاک و مستغلات توسط بانک‏‌های دولتی	چگونه مقامات بازار مالی و بانک‌های دولتی، خانوارهای شهری را ازطریق کمپین‌های بازاریابی و آموزشی به سمت املاک و مستغلات نقد می‌کشند .(Sanfelici & Halbert, 2019)
حمایت ETFهای بزرگ از صندوق سرمایه‌گذاری املاک و مستغلات	سه ETF بزرگ که توسط سرمایۀ صندوق بازنشستگی پشتیبانی می‌شوند، محرک اصلی تقاضا برای سهام R-Reit را فراهم می‌کنند و به طور گسترده، بزرگ‌ترین مالکان سهام R-Reit‌هستند.ETF ها به گسترش R-Reitازنظر اندازه و نیز ازنظر جغرافیایی به انواع و مکان های دارایی جدید دامن می زنند (Aalbers et al., 2022).
پرداخت سود سهام حداکثری به‌منظور برخورداری از معافیت‌های مالیاتی	اگر صندوق سرمایه‌گذاری املاک و مستغلات حداقل 90درصد از درآمد مشمول مالیات خود را در قالب سود سهام به سهامداران منتقل کند، از پرداخت مالیات بر درآمد شرکتی در سطح فدرال معاف خواهند بود (Nadhrah Diyanah et al., 2023).
حفظ نسبت بهینۀ نقدینگی	صندوق سرمایه‌گذاری املاک و مستغلاتS می‌تواند با برخورداری از منابع حاصل از فروش واحدها و نیز افزایش سرمایه و سایر روش‌های تأمین مالی به نقدینگی مورد نیاز خود برای عملیات مناسب دست یابد (Fu & Zhang, 2023).
تولید ناخالص داخلی	تولید ناخالص داخلی تأثیر مثبت درخور توجهی بر صندوق‌های سرمایه‌گذاری املاک و مستغلات دارد (Al-Jubran, 2022).
نرخ رشد اجاره‏‌بهای سالانه	نرخ رشد اجاره‌بهای سالانه ارتباط کاملاً مثبتی با عملکرد صندوق‌های سرمایه‌گذاری املاک و مستغلات دارد و باعث افزایش جریانات نقد در دسترس صندوق می‌شود (Soon et al., 2023).
حفظ نسبت بدهی به حقوق صاحبان سهام (درجۀ اهرم)	سطوح بالای بدهی یا اهرم بیش‌ازحد می‌تواند ریسک مالی را افزایش دهد و تأمین مالی سرمایه‌گذاری‌های جدید یا پرداخت بدهی را برای صندوق سرمایه‌گذاری املاک و مستغلات دشوارتر کند (Muttappa et al., 2023).
حفظ نسبت پوشش بهرۀ اهرم صندوق سرمایه‌گذاری املاک و مستغلات	نسبت بدهی به حقوق صاحبان سهام و نسبت پوشش بهره هر دو باید توسط مدیران کنترل شوند (Muttappa et al., 2023).
مدیریت حد بهینه در ساختار سرمایه	افزایش هزینه‌های استقراض و ناتوانی در تأمین مالی طرح‌های جدید یا تجدید ساختار بدهی‌های جاری می‌تواند بر ظرفیت شرکت برای رشد تأثیر بگذارد (Muttappa et al., 2023).
بهره‌مندی از ظرفیت ادغام و تملیک (A&M)	ازطریق ادغام و تملیک، صندوق‌های سرمایه‌گذاری املاک و مستغلات می‌توانند اندازۀ پرتفوی خود را افزایش دهند و از مزایای مقیاس برخوردار شوند و موقعیت خود را در بازار تقویت کنند (Muttappa et al., 2023).
کاهش تقارن‌نداشتن اطلاعاتی	معاملات داخلی و اطلاعات مدیریتی نامتقارن ازجمله معایب ممکن صندوق است که بایستی مرتفع شود (Kazanci et al., 2023).
تجزیه‌وتحلیل مقایسه‌ای در سطح بین‌المللی	استراتژی مقایسه‌ای ممکن است به هر صنعت صندوق سرمایه‌گذاری املاک و مستغلات اسلامی کمک کند تا توسعه‌یافته‌تر شود و فرصت‌های شغلی بیشتری ایجاد کند و درعین‌حال، بازار را گسترش دهد .(Nadhrah Diyanah et al., 2023)
بیمۀ دارایی‌ها	برای کاهش ریسک نگهداری دارایی‌ها، الزامات بیمۀ دارایی‌ها به‌صورت جدی دنبال شود .(Muttappa et al., 2023)
ارزیابی دوره‏‌ای و دقیق عملکرد	راه موفقیت در سرمایه‌گذاری صندوق سرمایه‌گذاری املاک و مستغلات با پوشش ریسک‌هایی مانند نوسانات بازار، حساسیت نرخ بهره، تغییرات نظارتی و نیاز ضروری به ارزیابی دقیق عملکرد هموار شده است (Muttappa et al., 2023).
ایجاد صرفه در مقیاس	صندوق‌های سرمایه‌گذاری املاک و مستغلات‌ بزرگ‌تر به دلیل صرفه‌جویی در مقیاس می‌توانند در هزینۀ مدیریت دارایی، امور مالی و کارایی عملیاتی صرفه‌جویی کنند (Muttappa et al., 2023).
بررسی رتبۀ اعتباری مستأجرین	برای کاهش ریسک‌های ناشی از اجاره‌دادن املاک، لازم است رتبه‌بندی مستأجرین با دقت صورت گیرد (Muttappa et al., 2023)
پایداری در پرداخت سود سهام	سرمایه‌گذاران باید پایداری پرداخت سود سهام را ارزیابی کنند و بازده سود سهام صندوق سرمایه‌گذاری املاک و مستغلات را با معیارهای صنعت مقایسه کنندMuttappa et al., 2023) ).
استفاده از شیوه‌های حسابداری ارزش منصفانه (FVA)	اقدامات FVA نقش مهمی در عملکرد صندوق سرمایه‌گذاری املاک و مستغلات دارد؛ زیرا تصویر شفافی از ارزش سبد املاک و مستغلات ارائه می دهد و مدیران صندوق سرمایه‌گذاری املاک و مستغلات را قادر می سازد ارزش سبدها را مستقیماً از ارزش املاک و مستغلات مشاهده کنند (Haslam et al., 2015).
کاهش هزینه‌های ارکان صندوق	کاهش هزینه‌های حقوق و دستمزد ارکان منجر به سودآوری هرچه بیشتر صندوق می‌شود.
بازاریابی به‌منظور جذب سرمایه‌گذار	مطالعات دربارۀ جنبۀ بازاریابی به‌ویژه رفتار سرمایه‌گذاران صندوق سرمایه‌گذاری املاک و مستغلات اسلامی و عوامل تعیین‌کنندۀ آن برای باز‌کردن فرصت بازارهای جدیدصندوق سرمایه‌گذاری املاک و مستغلات اسلامی مهم هستند.
توجه به قراردادهای اجاره و شرایط آن	کسب املاک با ادعاهای قراردادی قوی و شرایط اجارۀ جذاب سبب ارتقای عملکرد صندوق می‏‌شود (Al Salam REIT, 2020).
مدیریت ریسک نوسانات بازار املاک و مستغلات	ارزش املاک ممکن است در زمان توسعۀ اقتصادی و شرایط مطلوب بازار افزایش یابد که برای صندوق‌های سرمایه‌گذاری املاک و مستغلات سودمند است. ازسوی دیگر، قیمت ملک ممکن است در طول رکود بازار یا عرضه بیش‌ازحد کاهش یابد و درنتیجه بر عملکرد صندوق سرمایه‌گذاری املاک و مستغلات تأثیر بگذارد (Muttappa et al., 2023).
مدیریت ریسک محدود طرف مقابل (counterparty limited risk)	درخصوص قراردادهای اجاره، مدیریت ریسک طرف مقابل حائز اهمیت است (Song & Hao, 2022).
استفاده از شیوۀ مدیریت ریسک سازمانی (ERM)	این سیستم به مدیر کمک می‌کند تا به طور مستمر ریسک‌های قابل قبولی را که می‌تواند بر دستیابی به اهداف صندوق سرمایه‌گذاری املاک و مستغلات در پارامترهای تعریف‌شده ریسک به‌طور مؤثر و به موقع تأثیر گذاشته، آنها را ارزیابی، شناسایی، درمان و مدیریت کند (Abu Al-Haija & Syed, 2021).
ایجاد تنوع جغرافیایی در پرتفوی صندوق سرمایه‌گذاری املاک و مستغلات	صندوق‌های سرمایه‌گذاری املاک و مستغلات می‌توانند دسترسی جهانی و سبد دارایی خود را گسترش دهند. آنها می‌توانند ریسک را کاهش دهند و با به دست آوردن املاک در سایر مناطق جغرافیایی یا صنایع دیگر، چشم‌انداز رشد خود را بهبود دهند (Muttappa et al., 2023).
ایجاد تنوع قاره‏‌ای در پرتفوی صندوق سرمایه‌گذاری املاک و مستغلات	زمانی که صندوق‌های سرمایه‌گذاری املاک و مستغلات در سراسر قاره‌ها به جای کشورها متنوع می‌شوند، نقش مهم‌تری ایفا می‌کند (Hamelink & Hoesli, 2004).
سرمایه‌گذاری بین‌المللی صندوق سرمایه‌گذاری املاک و مستغلات	بازارهای بین‌المللی صندوق سرمایه‌گذاری املاک و مستغلات به سرمایه‌گذاران این فرصت را می‌دهد که تنوع داشته باشند و در معرض انواع مختلف املاک و مناطق جغرافیایی قرار بگیرند. سرمایه‌گذاری موفقیت‌آمیز صندوق سرمایه‌گذاری املاک و مستغلات در خارج از کشور نیاز به تلاش گسترده، آشنایی با قوانین محلی و مشاوره حرفه‌ای داردMuttappa et al., 2023) ).
متنوع‌سازی دارایی‌های صندوق سرمایه‌گذاری املاک و مستغلات	برای کاهش ریسک و افزایش سود احتمالی، تنوع‌بخشی هنگام سرمایه‌گذاری در صندوق سرمایه‌گذاری املاک و مستغلات ضروری است. تنوع، سرمایه‌گذاران را قادر می‌سازد تا از امکانات در چندین بخش بازار املاک و مستغلات سود ببرند و درعین‌حال تأثیر ریسک‌های بازار یا ریسک خاص را کاهش می‌دهد Muttappa et al., 2023)).
بررسی منظم ضریب بتای پرتفوی	بسیار مهم است که مرتباً همبستگی را بررسی کنید و درصورت لزوم، سبد را مجدداً متعادل کنید (Muttappa et al., 2023).
توجه به موقعیت جغرافیایی املاک تحت مالکیت صندوق سرمایه‌گذاری املاک و مستغلات	موقعیت‌های جغرافیایی و شرایط بازار، پویایی عرضه و تقاضا و فرصت‌های توسعۀ آینده‌نگر در آن مناطق را تجزیه‌وتحلیل کنید. استراتژیک‌بودن مکان دارایی به‌طورکلی به‌عنوان یک مؤلفۀ کلیدی عملکرد آن دارایی ازلحاظ درآمدی، بسیار مهم است (Mohamed et al., 2012).
بازنگری دوره‌ای در قوانین به‌منظور پویایی بیشتر	کمیسیون اوراق بهادار مالزی دربارۀ فعالیت‌های غیرشرعی مذکور در قوانین اولیه به‌منظور تسهیل در عملیات صندوق سرمایه‌گذاری املاک و مستغلات بازنگری می‌کند. یکی از عناصر کلیدی یک بازار موفق صندوق سرمایه‌گذاری املاک و مستغلات این است که قانون‏‌گذاران به طور مداوم قوانین را به‌منظور حفظ رشد بازار بازبینی ‌کنند (Moss et al., 2014).
پیاده‏‌سازی سیستم اعتبار مالیاتی برای جلوگیری از مالیات مضاعف	توصیه می‌شود تمام موضوعات و مراحل زیرساخت‌های صندوق سرمایه‌گذاری املاک و مستغلات، فعالیتی مالی در نظر گرفته شود و یک سیستم اعتبار مالیاتی برای جلوگیری از مالیات مضاعف معرفی شود (Peixiang , 2022).
تخفیف‏‌های مالیاتی	تخفیفات مالیاتی در زمینۀ مالیات بر مالیات بر ارزش افزوده زمین، مالیات بر درآمد شرکت و مالیات نقل‌وانتقال املاک و مستغلات می‌تواند به استقبال هرچه بیشتر سرمایه‌گذاران و مؤسسان صندوق سرمایه‌گذاری املاک و مستغلات منجر شود (Peixiang , 2022).
مشخص و واضح‌بودن قوانین مربوط به انتقال مالکیت دارایی	چین باید در اسرع وقت مجموعۀ کاملی از هنجارهای قانونی را برای انتقال دارایی تشکیل دهد تا الزامات مربوط به انتقال مالکیت، انتقال حقوق بهره‌برداری و انتقال حقوق صاحبان سهام در دارایی‌های اساسی در طول ساخت پروژه‌های زیربنایی را روشن کند (Peixiang , 2022).
وجود مقررات مکتوب و مشخص	می‌بایست مقررات یا دستورالعمل‌های مکتوب دربارۀ صندو‌‌های سرمایه‌گذاری املاک و مستغلات اسلامی صادر شود؛ زیرا این مقررات/دستورالعمل‌ها م‌‌تواند راه را برای تبدیل‌شدن سنگاپور به مرکز بازار سرمایۀ اسلامی و استانداردسازی و حاکمیت بهتر هموار کند (Nadhrah Diyanah et al., 2023).
ایجاد و حفظ مزایا و تخفیف‌های مالیاتی برای سرمایه‌گذاران	مزایای مالیاتی سرمایه‌گذاری‌های صندوق سرمایه‌گذاری املاک و مستغلات ممکن است در نتیجۀ تغییرات در قوانین مالیاتی تغییر کند. لازم است به‌منظور حفظ جذابیت بازار صندوق سرمایه‌گذاری املاک و مستغلات مزایای مالیاتی آن نیز حفظ شود (Muttappa et al., 2023).
رفع محدودیت‏‌های مالکیتی و جذب سرمایه‌گذار خارجی	ساده‌سازی قوانین مربوط به مالکیت صندوق سرمایه‌گذاری املاک و مستغلات ازجمله مالکیت سرمایه‌گذاران خارجی، منجر به رشد و توسعه می‌شود و صندوق سرمایه‌گذاری املاک و مستغلات را بزرگ‌تر می‌کند (Muttappa et al., 2023).
کاهش هزینه‌‌های انتشار صندوق سرمایه‌گذاری املاک و مستغلاتS در بورس‏‌ها	هزینه‌های انتشار بر وضعیت سودآوری صندوق پس از انتشار تأثیر منفی می‌گذارند (Deng & Eng Ong, 2018).
ساده‌سازی قوانین پذیرش صندوق سرمایه‌گذاری املاک و مستغلات در بورس	پذیرش صندوق‌های سرمایه‌گذاری املاک و مستغلات در بورس می‌تواند بر عملکرد آنها تأثیر به‌سزایی داشته باشد. لازم است درخصوص قوانین پذیرش آنها، ساده‌سازی‌هایی صورت گیرد (Zhao, 2023).
آستانۀ سرمایه‌گذاری معقول و مناسب در صندوق سرمایه‌گذاری املاک و مستغلات	کاهش حداقل سرمایه‌گذاری هر فرد در صندوق سرمایه‌گذاری املاک و مستغلات سبب ورود نقدینگی بیشتر به آن خواهد شد و افزایش استقبال سرمایه‌گذاران را به دنبال خواهد داشت (Li et al., 2022).
اعمال مالیات بر زمین‌های خالی	قانون مالیات بر زمین خالی (WLT) باید به رشد بیشتر در مالکیت خانه‌ها منجر شود (Derbas, 2017).
تخفیف‌های مالیاتی برای فروشندگان املاک به صندوق	صاحبان املاکی که املاک خود را به صندوق سرمایه‌گذاری املاک و مستغلات می‌فروشند، از مالیات بر عایدی املاک نیز معاف هستند (Mohamed et al., 2012).
کاهش محدودیت‏‌های اخذ تسهیلات توسط صندوق	آزادسازی محدودیت وام برای صندوق سرمایه‌گذاری املاک و مستغلات سبب تسهیل در تأمین مالی این نوع از صندوق‌ها می‌شود. (Mohamed et al., 2012)
تسهیل در الزامات راه‌اندازی صندوق سرمایه‌گذاری املاک و مستغلات	در اندونزی فقط مدیر صندوق می‌تواند صندوق سرمایه‌گذاری املاک و مستغلات ایجاد کند. در همین حال، در کشورهایی مانند ژاپن، کره و ایالات متحده، صندوق‌های سرمایه‌گذاری املاک و مستغلات را می‌توان توسط غیر از مدیران صندوق خصوصاً توسعه‌دهندگانی نیز ایجاد کرد که به دنبال تأمین مالی غیربانکی برای تأمین مالی پروژه‌های ساخت‌وساز خود هستند (Chiang & Joinkey, 2006).
کاهش حداقل سرمایۀ اولیه برای شروع به کار صندوق سرمایه‌گذاری املاک و مستغلات	کاهش حداقل سرمایۀ اولیه برای شروع به کار صندوق سرمایه‌گذاری املاک و مستغلات از 100 میلیون ریال به 75 میلیون ریال موجب گسترش صندوق‌های سرمایه‌گذاری املاک و مستغلات‌ می‏‌شود (Derbas, 2017).
کاهش کارمزدهای معاملات بازار سرمایه	مقررات فعلی صندوق سرمایه‌گذاری املاک و مستغلات 400,000 ریال را به‌عنوان هزینۀ خدمات ثبت واحد Tadawul و 0.03٪ را به‌عنوان هزینه‌های پذیرش سالانۀ Tadawul تحمیل می‌کند (Derbas, 2017).
افزایش اندازۀ مالکیت مجاز برای سرمایه‌گذاران نهادی	افزایش اندازۀ مالکیت مجاز برای سرمایه‌گذاران نهادی سبب مشارکت بیشتر آنها در سرمایه‌گذاری می‌شود (Alias & Tho, 2011).
کاهش نرخ مالیات بر عایدی سرمایه درصورت سرمایه‌گذاری بلندمدت در صندوق سرمایه‌گذاری املاک و مستغلات	زمان نگهداری سهام بر نرخ مالیات اعمال‌شده بر عایدی سرمایه تأثیر می‌گذارد. سود اغلب به‌عنوان سود سرمایه‌گذاری بلندمدت طبقه‌بندی می‌شود و اگر سهام بیش از یک سال نگهداری شود، با نرخ کاهشی مالیات مشمول مالیات می‌شود (Muttappa et al., 2023).
ارتقای بازار ثانویه درخصوص معاملات صندوق‌های سرمایه‌گذاری املاک و مستغلات	به‌منظور بهبود وضعیت نقدشوندگی صندوق‌های سرمایه‌گذاری املاک و مستغلات، بازار ثانویه نقش بسیار پررنگی ایفا می‌کند (Muttappa et al., 2023).
عرضۀ پول	عرضۀ پول با بازدهی صندوق‌های سرمایه‌گذاری املاک و مستغلات رابطۀ مستقیمی دارد (Soon et al., 2023).
وجود چشم‏‌اندازهای کلان اقتصادی/برنامه‏‌های بلندمدت دولت و صنایع	وجود چشم‌اندازهای کلان اقتصادی و برنامه‌های بلندمدت دولت و صنایع می‌تواند بر ورودی و خروجی نقدینگی به صنایع مختلف تأثیر داشته باشد (Demirci & Zengel, 2023).
حمایت مالی از صندوق سرمایه‌گذاری املاک و مستغلات	حمایت مالی قوی می‌تواند یکی از عوامل مهم در رشد بازارهای صندوق سرمایه‌گذاری املاک و مستغلات آسیا در دهۀ گذشته باشد (Prima et al., 2013).
گسترش فرهنگ سرمایه‌گذاری و سواد مالی در سطح کشور	اندونزیایی‌ها دربارۀ بازار سرمایه از میزان سواد کمی برخوردارند. برای مبارزه با این، OJK بهبود سواد مالی بازار سرمایه را به‌عنوان بخشی از استراتژی ملی 2021 در SNKI (استراتژی ملی به‌منظور تحقق رفاه در اندونزی) گنجانده است (Suleiman et al., 2022).
پرورش متخصصان حرفه‌ای در زمینۀ صندوق سرمایه‌گذاری املاک و مستغلات	پرورش متخصصین حرفه ای برای مدیریت بخش‌های مختلف صندوق سرمایه‌گذاری املاک و مستغلات منجر به توسعۀ این صنعت در آینده خواهد شد .(Peixiang , 2022)
تبادل اطلاعات و انتقال تجربیات میان کشورهای فعال در بازار صندوق سرمایه‌گذاری املاک و مستغلات	تقلید از بهترین شیوه‌ها برای استفادۀ کامل از پتانسیل صندوق سرمایه‌گذاری املاک و مستغلات اسلامی عاقلانه به نظر می‌رسد. تبادل اطلاعات در سراسر کشورهای فعال در بازار صندوق سرمایه‌گذاری املاک و مستغلات می‌تواند باعث تسریع در رشد صنعت صندوق سرمایه‌گذاری املاک و مستغلات اسلامی شود و تأثیر مطلوبی بر اقتصاد بگذارد (Nadhrah Diyanah et al., 2023).
ترکیب PE+Reits	مداخله صندوق سرمایه‌گذاری خصوصی در پروژه‌های توسعه‌نیافته و درحال رشد و واگذاری آنها به صندوق سرمایه‌گذاری املاک و مستغلات پس از بلوغ آنها با مدیریت مجزا، ازجمله راهکارهای توسعۀ صندوق سرمایه‌گذاری املاک و مستغلات است (Fu & Zhang, 2023).
دیجیتالی‌سازی فرایند اجاره و معاملات املاک و مستغلات	پورتال‌های آنلاین و پلتفرم‌های دیجیتال، تبادل اسناد و مدیریت معاملات را آسان می‌کنند. این دیجیتالی‌شدن باعث افزایش شفافیت، کاهش هزینه‌ها و اثربخشی عملیاتی می‌شود (Muttappa et al., 2023).
پرداختن به عوامل ESG (محیطی، اجتماعی و حاکمیتی)	گواهی‌های ساختمان سبز (Green building certifications): گواهینامه‌های LEED (حاکمیت در طراحی انرژی و محیطی) و BREEAM (روش ارزیابی محیطی تأسیسات تحقیقاتی ساختمان) توسط صندوق سرمایه‌گذاری املاک و مستغلات به‌عنوان سرمایه‌گذاری در ساختمان سبز در اولویت قرار گرفته‌اند (Muttappa et al., 2023).
بهره‏‌گیری از proptech (Property technology)	بهره‌گیری از فنّاوری بلاک‌چین، تجزیه‌وتحلیل داده‌ها، هوش مصنوعی و سیستم‌های مدیریت هوشمند ساختمان، مدیریت دارایی را ساده می‌کند، رضایت مستأجر را افزایش می‌دهد، بهره‌وری انرژی را به حداکثر می‌رساند و امکان انتخاب سرمایه‌گذاری مبتنی بر داده‌ها را فراهم می‌کند (Muttappa et al., 2023).
استفاده از هوش مصنوعی در صندوق سرمایه‌گذاری املاک و مستغلات	توسعۀ هوش مصنوعی بسیار سریع در حال تغییر است. متأسفانه در بازار صندوق سرمایه‌گذاری املاک و مستغلات چین مورد استفاده و مطالعه قرار نگرفته است (Li et al., 2022).
تشکیل صندوق‌های سرمایه‌گذاری املاک و مستغلات‌ تخصصی	صندوق‌های سرمایه‌گذاری املاک و مستغلات‌ سعودی متمرکز یا تخصصی به طورکلی در استفاده از ورودی‌های خود بسیار کارآمد هستند (Alsharif, 2021).
متخصص‌بودن مدیران صندوق سرمایه‌گذاری املاک و مستغلات	افزودن تخصص و تجربه، قابلیت‌های کلی صندوق سرمایه‌گذاری املاک و مستغلات را بهبود می‌بخشد و آن را برای توسعه در آینده تنظیم می‌کند (Lan Chong et al., 2017).
جذب سرمایه‌گذاران نهادی	این سرمایه‌گذاران در برابر سرمایه‌گذاران حقیقی، ثبات بیشتری دارند و نقدینگی بیشتری را در اختیار صندوق سرمایه‌گذاری املاک و مستغلات قرار می‌دهند (Muttappa et al., 2023).
مالکیت بلوکی	مالکیت بلوک بر ارزش صندوق سرمایه‌گذاری املاک و مستغلات در آسیا تأثیر می‌گذارد و آن را افزایش می‌دهد. (Lan Chong et al., 2017)
توجه و پرداختن به مباحث حاکمیت شرکتی	رویه‌ها و ساختار حاکمیت صندوق سرمایه‌گذاری املاک و مستغلات را تجزیه‌وتحلیل کنید. در نظر بگیرید که منافع مدیریت چقدر با منافع سهامداران، استقلال هیئت‌مدیره و شفافیت گزارشگری مالی مطابقت دارد (Muttappa et al., 2023).
توجه به مکانیسم حاکمیت داخلی به جای خارجی	حاکمیت خارجی ارتباط ناچیزی با عملکرد دارد؛ در عوض این مکانیسم‌های حاکمیت داخلی است که باید در هنگام کار روی افزایش عملکرد صندوق سرمایه‌گذاری املاک و مستغلات به آنها توجه بیشتری کرد. منافع مالکان و مدیریت برای صندوق‌های سرمایه‌گذاری املاک و مستغلات‌ مدیریت‌شدۀ داخلی همسو هستند و نسبت به ریسک بازار در مقایسه با مدیریت خارجی حساسیت کمتری دارند (Abu Al-Haija & Syed, 2021).
حسابرسی دوره‏‌ای صندوق سرمایه‌گذاری املاک و مستغلات	اصلاحات، تحول و افشای بیشتر در موضوعات هیئت‌مدیره، حسابرسی و ساختار هزینه‌ها به‌منظور بهبود و هدایت توسعۀ استراتژیک صندوق سرمایه‌گذاری املاک و مستغلات در آسیا لازم است (Lan Chong et al., 2017)

در این گام، پژوهشگر به‌دنبال مضامینی است که از متن منابع موجود پدیدار شده‏‌اند؛ ازاین‌رو پس از مشخص‌شدن مضامین، نوعی طبقه‏‌بندی موضوعی شکل می‏‌گیرد که موضوعات مشابه، در کنار یکدیگر ذیل یک موضوع قرار می‏‌گیرند که به آن‏‌ها مقوله گفته می‏‌شود. در این مرحله با استفاده از روش کدگذاری بر مبنای تحلیل‏‌های صورت‏‌گرفته و با مرور چندین باره طی فرایندی رفت‌وبرگشتی چندمرحله‏‌ای، به کمک تحلیل محتوا طبقه‏‌بندی مؤلفه‏‌ها صورت گرفت. در گام ششم روش فراترکیب که کنترل کیفیت نامیده ‏‌شده‏‌ است، کیفیت پژوهش‏‌ها ارزیابی می‏‌شود. در پژوهش‌های کیفی اعتبار به معنای قابل دفاع‌بودن پژوهش‌ها، باورپذیربودن آن، درستی و تصدیق آن پژوهش‌ها است. در این پژوهش تلاش شد، توضیحاتی واضح برای گزینه‌های پژوهش ارائه شود. از دیدگاه خبرگان برای ارزیابی یافته‏‌های پژوهش در قالب گروه کانونی استفاده ‏‌شد. در بخش نهایی از روش فراترکیب و پس از انجام فرایندهای این روش، الگوی جامع عوامل و الزامات مؤثر بر یافته‏‌های پژوهش که ماحصل انتزاع از کدهای اولیه باعنوان تم‏‌های پژوهش و انتزاع از تم‏‌ها باعنوان مقوله‏‌ها است، در قالب طبقه‏‌بندی عوامل توسعه و گسترش صندوق‏‌های سرمایه‌گذاری املاک و مستغلات اسلامی عنوان شده ‏‌است. در این بخش از روش تحلیل مضمون استفاده شده‏‌است. تحلیل مضمون یکی از روش‏‌های ساده و کارآمد تحلیل کیفی و روشی برای شناخت، تحلیل و گزارش الگوهای موجود در داده‏‌های کیفی است. این روش فرایندی برای تحلیل داده‌های متنی است و داده‌های پراکنده و متنوع را به داده‏‌هایی غنی و تفصیلی تبدیل می‏‌کند. در تحلیل مضمون، واحد تحلیل بیشتر از یک کلمه یا اصطلاح است و به بافت داده‏‌ها و نکات ظریف آن‌ها بیشتر توجه می‏‌شود و از شمارش کلمات و عبارات آشکار فراتر می‌رود و بر شناخت و توضیح ایده‏‌های صریح و ضمنی تمرکز می‏‌کند؛ سپس، از کدهای مضامین اصلی برای تحلیل عمیق‏‌تر داده‏‌ها استفاده می‏‌شود و می‏‌توان از فراوانی نسبی مضامین برای مقایسۀ آن‌ها و تهیۀ ماتریس مضامین و ترسیم شبکۀ مضامین استفاده کرد. (جدول 4) (Abedi & et al., 2011)

جدول (4): طبقه‌بندی عوامل توسعۀ صندوق سرمایه‌گذاری املاک و مستغلات

Table (4): Classification of real estate investment trusts development factors

مضامین فراگیر	مضامین سازمان‌دهنده	مضامین پایه
عوامل عملکردی	توجه به شاخص‌ها و مباحث مالی و اقتصادی	پرداخت سود سهام حداکثری به‌منظور برخورداری از معافیت‌های مالیاتی
		استفاده از ظرفیت صکوک برای تأمین مالی
		نوسانات شاخص سهام
		رشد اقتصادی
		سلامت بخش بانکی
		حفظ نسبت بهینۀ نقدینگی
		تولید ناخالص داخلی
		نرخ بیکاری
		نرخ تورم
		قیمت طلای جهانی
		قیمت نفت
		نرخ رشد اجاره‏‌بهای سالانه
		حفظ نسبت بدهی به حقوق صاحبان سهام (درجۀ اهرم)
		حفظ نسبت پوشش بهرۀ اهرم صندوق سرمایه‌گذاری املاک و مستغلات
		مدیریت حد بهینه در ساختار سرمایه
	توجه به عوامل فرایندی و عملیاتی	بهره‌مندی از ظرفیت ادغام و تملیک (A&M)
		کاهش عدم تقارن اطلاعاتی
		توجه به جنبه‏‌های معماری و مهندسی املاک به‌منظور جذابیت آن‌ها برای مستأجرین
		بومی‌سازی صندوق سرمایه‌گذاری املاک و مستغلات به‌منظور ایجاد سازگاری بیشتر
		تجزیه‌وتحلیل مقایسه‌ای در سطح بین‌المللی
		سرمایه‌گذاری با تأثیر اجتماعی
		بیمه دارایی‌ها
		ارزیابی دوره‏‌ای و دقیق عملکرد
		استفاده از مدل‏‌های پیش‏‌بینی مناسب
		ایجاد صرفه در مقیاس
		تحلیل پیوستۀ وضعیت بازار مسکن
		بررسی رتبۀ اعتباری مستأجرین
		پایداری در پرداخت سود سهام
		استفاده از شیوه‌های حسابداری ارزش منصفانه (FVA)
		استفاده از استاندارد GAAP در سیستم حسابداری صندوق سرمایه‌گذاری املاک و مستغلات
		رصد مداوم وضعیت اجارۀ املاک درخصوص انقضا، تمدید یا افزایش نرخ اجاره‌بها
		کاهش هزینه‌های ارکان صندوق
		بازاریابی به‌منظور جذب سرمایه‌گذار
		توجه به قراردادهای اجاره و شرایط آن
		ساخت‌وساز و نوسازی و توسعه به جای مالکیت صرف
	مدیریت ریسک	مدیریت ریسک نرخ بهره
		مدیریت ریسک نرخ ارز
		مدیریت ریسک تغییرات منطقه‌ای
		مدیریت ریسک نوسانات بازار املاک و مستغلات
		مدیریت ریسک محدود طرف مقابل (counterparty limited risk)
		مدیریت ریسک EPU (عدم قطعیت سیاست اقتصادی)
		مدیریت ریسک اعتباری با استفاده از حامی مالی (اسپانسر)
		استفاده از شیوۀ مدیریت ریسک سازمانی (ERM)
	توجه به اصول و مبانی سرمایه‌گذاری	شناسایی برترین بخش‌ها در سرمایه‌گذاری املاک
		ایجاد تنوع جغرافیایی در پرتفوی صندوق سرمایه‌گذاری املاک و مستغلات
		ایجاد تنوع قاره‏‌ای در پرتفوی صندوق سرمایه‌گذاری املاک و مستغلات
		سرمایه‌گذاری بین‌المللی صندوق سرمایه‌گذاری املاک و مستغلات
		تجزیه‌وتحلیل مالی صندوق سرمایه‌گذاری املاک و مستغلات
		متنوع‌سازی دارایی‌های صندوق سرمایه‌گذاری املاک و مستغلات
		اتخاذ استراتژی مناسب در سرمایه‌گذاری‌ها
		سرمایه‌گذاری در بازارهای نوظهور و توسعه‌نیافته املاک و مستغلات
		سرمایه‌گذاری مبتنی بر اطلاعات به‌روز و دقیق
		بررسی منظم ضریب بتای پرتفوی
		انتخاب روش‏‌های سرمایه‌گذاری مبتنی بر ملاحظات دارندگان واحدها
		توجه به موقعیت جغرافیایی املاک تحت مالکیت صندوق سرمایه‌گذاری املاک و مستغلات
		شناسایی بازار هدف دارندگان واحد
		گسترش مرزهای سرمایه‌گذاری صندوق سرمایه‌گذاری املاک و مستغلات به خوابگاه‏‌های دانشجویی و خانه‏‌های متحرک
		سرمایه‌گذاری در شهرهایی با سطوح عالی توسعۀ اجتماعی و اقتصادی
		تلاش برای بالا نگه‌داشتن نرخ اشغال (occupancy rate) پرتفوی
عوامل حمایتی و نظارتی	قانون‌گذاری	بازنگری دوره‌ای در قوانین به‌منظور پویایی بیشتر
		پیاده‏‌سازی سیستم اعتبار مالیاتی برای جلوگیری از مالیات مضاعف
		تخفیف‏‌های مالیاتی
		مشخص و واضح‌بودن قوانین مربوط به انتقال مالکیت دارایی
		وجود مقررات مکتوب و مشخص
		صریح و مشخص‌بودن قوانین برای جلوگیری از برداشت متفاوت
		ارائۀ شفاف و همسوی اطلاعات ازسوی نهادهای ناظر
		ایجاد و حفظ مزایا و تخفیف‏‌های مالیاتی برای سرمایه‌گذاران
		افزایش گزینه‏‌های سرمایه‌گذاری صندوق
		رفع محدودیت‏‌های مالکیتی و جذب سرمایه‌گذار خارجی
		کاهش هزینه‏‌های انتشار صندوق‌های سرمایه‌گذاری املاک و مستغلات در بورس‏‌ها
		ساده‌سازی قوانین پذیرش صندوق سرمایه‌گذاری املاک و مستغلات در بورس
		آستانۀ سرمایه‌گذاری معقول و مناسب در صندوق سرمایه‌گذاری املاک و مستغلات
		اعمال مالیات بر زمین‏‌های خالی
		تخفیف‏‌های مالیاتی برای فروشندگان املاک به صندوق
		کاهش محدودیت‏‌های اخذ تسهیلات توسط صندوق
		تسهیل در الزامات راه‏‌اندازی صندوق سرمایه‌گذاری املاک و مستغلات
		مجوز معاملۀ صندوق‌های سرمایه‌گذاری املاک و مستغلات‌ در بازارهای پایه (OTC)
		کاهش حداقل سرمایۀ اولیه برای شروع به کار صندوق سرمایه‌گذاری املاک و مستغلات
		جلوگیری از رشد بانکداری سایه (shadow banking)
		کاهش کارمزدهای معاملات بازار سرمایه
		افزایش اندازۀ مالکیت مجاز برای سرمایه‌گذاران نهادی
		ایجاد یک سیستم مالیاتی متمایز براساس طول مدت اقامت ساکنان
		الزام به خروج بانک‏‌ها از ملک‌داری
		کاهش نرخ مالیات بر عایدی سرمایه در صورت سرمایه‌گذاری بلندمدت در صندوق سرمایه‌گذاری املاک و مستغلات
	سیاست گذاری	ارتقای بازار ثانویه درخصوص معاملات صندوق‌های سرمایه‌گذاری املاک و مستغلات
		عرضۀ پول
		وجود چشم‏‌اندازهای کلان اقتصادی/برنامه‏‌های بلندمدت دولت و صنایع
		افزایش عرضۀ مسکن
		حمایت مالی از صندوق سرمایه‌گذاری املاک و مستغلات
		سیاست‏‌های پولی و رفتار بانک مرکزی
		ایجاد انگیزۀ کافی برای توسعه‏‌دهندگان صنعت
		ترغیب به سرمایه‌گذاری در صندوق سرمایه‌گذاری املاک و مستغلات توسط بانک‏‌های دولتی
		تثبیت بازار
	اصول نظارتی	برخورداری از ساختار نظارتی مناسب و فراگیر ازسوی نهادهای ناظر
		نظارت به‌منظور جلوگیری از مدیریت سود (AEM) توسط صندوق‏‌ها
		افشا و گزارشگری منظم و دوره‏‌ای و مطابق با استانداردهای بین‏‌المللی
		نظارت بر روش ارزیابی املاک
		وجود قوانین و نظارت‏‌های دقیق برای کاهش ظن دست‌کاری مدیران
		هماهنگ‌سازی بین‌المللی
عوامل زیرساختی	فرهنگسازی و آموزشی	علم و آگاهی از صندوق سرمایه‌گذاری املاک و مستغلات
		گسترش فرهنگ سرمایه‌گذاری و سواد مالی در سطح کشور
		پرورش متخصصان حرفه‌ای در زمینۀ صندوق سرمایه‌گذاری املاک و مستغلات
		تأسیس نهادهای تحقیقاتی و ترویجی برای گسترش بازار صندوق سرمایه‌گذاری املاک و مستغلات
		تبادل اطلاعات و انتقال تجربیات میان کشورهای فعال در بازار صندوق سرمایه‌گذاری املاک و مستغلات
	نوآوری و فناوری	ترکیب PE+REits
		دیجیتال‌سازی فرایند اجاره و معاملات املاک و مستغلات
		ارتقای فناوری در فرایند صندوق سرمایه‌گذاری املاک و مستغلات
		پرداختن به عوامل عوامل ESG (محیطی، اجتماعی و حاکمیتی)
		توسعۀ استراتژی‌های کارآمد انرژی و ادغام منابع انرژی تجدیدپذیر در ساختمان‌های تحت مدیریت
		استفاده از ظرفیت Stapled Reits
		بهره‏‌گیری از proptech (Property technology)
		استفاده از هوش مصنوعی در صندوق سرمایه‌گذاری املاک و مستغلات
		نوآوری های مالی (Umbrella Partnership Reits)
		تشکیل صندوق‌های سرمایه‌گذاری املاک و مستغلات‌ی تخصصی
		معرفی شاخص برای صندوق‌های سرمایه‌گذاری املاک و مستغلات‌ی منطبق با شریعت
		ساخت شهرهای اقتصادی با هدف جذب سرمایه‌گذاران داخلی و بین‌المللی
		ادغام صندوق‌های سرمایه‌گذاری املاک و مستغلات اسلامی با سایر محصولات مؤسسات مالی اسلامی، ازجمله تکافل
		صندوق‌های سرمایه‌گذاری املاک و مستغلات اسلامی به‌عنوان تأمین مالی برای توسعۀ املاک وقف
		استفاده از پتانسیل پذیره‏‌نویسی متقابل (Cross-listing)
		پذیره‏‌نویسی صندوق میان پذیره‏‌نویسان
عوامل ساختاری و حاکمیتی	ناظر به مدیران	استخدام مدیر دارایی (property manager) علاوه بر مدیر صندوق سرمایه‌گذاری املاک و مستغلات
		متخصص‌بودن مدیران صندوق سرمایه‌گذاری املاک و مستغلات
		دراختیارداشتن کارشناسان مجرب در زمینۀ صنعت املاک و مستغلات
		برخورداری کمیتۀ سرمایه‌گذاری از تخصص‏‌های مرتبط
		استخدام مدیران عامل جوان با افق بلندمدت
		بهره‏‌مندی از مدیران زن در ساختار مدیریتی
		دراختیارداشتن کارشناسان مجرب در زمینۀ دانش مالی و سرمایه‌گذاری
	ناظر به سرمایه‌گذاران	جذب سرمایه‌گذاران نهادی
		سرمایه‌گذاری شرکت‏‌های مشاور سرمایه‌گذاری و مشارکت کمتر صندوق‏‌های بازنشستگی
		حمایت ETFهای بزرگ از صندوق سرمایه‌گذاری املاک و مستغلات
		مالکیت خودی (Insider ownership)
		مالکیت بلوکی
	ناظر به حاکمیت شرکتی	وجود سند اطمینان (Trust Deed) در ساختار صندوق سرمایه‌گذاری املاک و مستغلات
		توجه و پرداختن به مباحث حاکمیت شرکتی
		توجه به مکانیسم حاکمیت داخلی به جای خارجی
		بهره‏‌گیری از شاخص‏‌های حاکمیت شرکتی
		حسابرسی دوره‏‌ای صندوق سرمایه‌گذاری املاک و مستغلات
		کاهش نفوذ و مالکیت مدیرعامل برای افزایش مشارکت سرمایه‌گذاران نهادی
		وجود امین یا متولی در ساختار صندوق سرمایه‌گذاری املاک و مستغلات

نتیجه‌گیری

در این پژوهش تلاش شد تا عوامل و الزامات توسعۀ صندوق‌های سرمایه‌گذاری املاک و مستغلات با استفاده از رویکرد فراترکیب و روش هفت‌مرحله‌‌ای سندلووسکی و باروسو (Sandelowski & Barroso, 2007) از بطن مطالعات پیشین استخراج و الگویی برای بررسی این عوامل ارائه شود. بر این مبنا و پس از جست‌وجو در پایگاه‌های علمی معتبر و بهره‌گیری از پژوهش‌های مرتبط، الگوی نهایی عوامل و الزامات توسعۀ صندوق‌های سرمایه‌گذاری املاک و مستغلات با 4 مضمون فراگیر، 12 مضمون سازمان‏‌دهنده و 139 مضمون پایه به شرح شکل (3) طراحی شد.

شکل (3): طبقه‌بندی عوامل توسعۀ صندوق سرمایه‌گذاری املاک و مستغلات

Figure (3): Classification of real estate investment trusts development factors

پژوهش‌های پیشین به‌صورت پراکنده، محدود و جزئی به برخی عوامل و الزامات توسعۀ صندوق‌های سرمایه‌گذاری املاک و مستغلات پرداخته ‌بودند. در پژوهش متپا، پانیگراهی و شتی (Muttappa et al., 2023) و در پژوهش نضره دیانه، نورالحافظ و روسنی (Nadhrah Diyanah et al., 2023) به‌صورت طبقه‌بندی‌نشده و پراکنده به برخی از عوامل توسعۀ صندوق‌های سرمایه‌گذاری املاک و مستغلات در هر چهار زمینۀ عملکردی، حمایتی، زیرساختی و ساختاری اشاره ‌شده ‌است. در پژوهش کنگ‏‌سون و همکاران (Soon et al., 2023) به برخی عوامل مالی و اقتصادی و سیاست‌گذاری مؤثر در توسعۀ صندوق‌های سرمایه‌گذاری املاک و مستغلات پرداخته ‌شده ‌است. ایندراوان و وهیونینگسیه (Indrawan & Wahyuningsih, 2019) بر تأثیر عوامل مالی و اقتصادی، نظارتی، نوآوری و فناوری بر توسعۀ صندوق‌های سرمایه‌گذاری املاک و مستغلات تأکید کردند. ابوحاجیه و سید (Abu Al-Haija & Syed, 2021) تأثیر مدیریت ریسک، نوآوری و عوامل ساختاری و حاکمیتی را بر توسعۀ صندوق‌های سرمایه‌گذاری املاک و مستغلات نشان دادند. سوهانه محمد و همکاران (Mohamed et al., 2012) اصول و مبانی سرمایه‌گذاری و قانون‌گذاری را بر توسعۀ صندوق‌های سرمایه‌گذاری املاک و مستغلات مؤثر می‌دانند. مانوئل آلابرز و همکاران (Aalbers et al., 2022) عوامل قانونی، ساختاری و سرمایه‌گذاری را پررنگ قلمداد می‌کنند. پژوهشگران بسیاری نیز به‌صورت بسیار محدود و جزئی به معدود عواملی اشاره‌ کرده‌اند.

در پژوهش حاضر سعی شد با مرور نظام‌مند مطالعات پیشین، عوامل و الزامات توسعۀ این صندوق‌ها به‌صورت جامع استخراج و با رویکرد تحلیل مضمون، به‌صورت طبقه‌بندی‌شده ارائه شوند. بررسی مطالعات پیشین نشان می‌دهد که مقالات بسیار اندکی به‌صورت صریح و مستقیم، با موضوع شناسایی عوامل و الزامات توسعۀ صندوق‌های سرمایه‌گذاری املاک و مستغلات نگاشته ‌شده‌اند.

باتوجه‌به اهمیت فراوان عوامل نظارتی و حمایتی در توسعۀ صندوق‌های سرمایه‌گذاری املاک و مستغلات، نقش دولت و نهادهای حاکمیتی در قانون‌گذاری، سیاست‌گذاری و نظارت بر صندوق‌ها بسیار پررنگ است. حمایت‌های دولتی می‌تواند در راه‌اندازی، کاهش محدودیت‌ها، توسعه و رفع چالش‌های صندوق‌های سرمایه‌گذاری املاک و مستغلات تأثیر به‌سزایی داشته ‌باشد. در بحث عملیاتی نیز استخدام مدیران کاربلد و مسلط به مباحث مالی، سرمایه‌گذاری، ریسک و صنعت املاک و مستغلات می‌تواند عملکرد موفقیت در عملیات صندوق‌های سرمایه‌گذاری املاک و مستغلات را تضمین کند. تبادل اطلاعات، مطالعۀ به‌روزترین پژوهش‌ها و بهره‌گیری از ظرفیت‌های فناوری، می‌تواند منجر به نوآوری‌هایی در عملیات این صندوق‌ها شود. درنهایت، توجه به مباحث مالکیتی و حاکمیت شرکتی ازسوی مدیران صندوق و نیز ازسوی نهادهای ناظر می‌تواند در جلب اعتماد سرمایه‌گذاران بالقوه و درنهایت، گسترش بازار صندوق‌های سرمایه‌گذاری املاک و مستغلات مؤثر باشد.

پیشنهاد می‌شود نتیجۀ پژوهش حاضر با استفاده از روش‌های کمی و پرسشنامه در جوامع بزرگ‌تر بررسی شود. نتیجۀ پژوهش حاضر که با رویکرد فراترکیب به‌ دست آمده ‌است، در مطالعات آتی با بهره‌گیری از روش‌های کیفی با نظرات خبرگان مقایسه شود. باتوجه‌به تجربۀ کشورهای توسعه‌یافته در زمینۀ توسعۀ صنعت صندوق‌های سرمایه‌گذاری املاک و مستغلات، به ارائۀ الگوهای عملیاتی مؤثر و کارآمد برای پیاده‌سازی داخلی پرداخته شود. باتوجه‌به اهمیت مباحث مالیاتی و حسابداری در زمینۀ صندوق‌های سرمایه‌گذاری املاک و مستغلات، پیشنهاد می‌شود درخصوص راهکارهای گسترش صندوق‌های سرمایه‌گذاری املاک و مستغلات ازطریق معافیت‌های مالیاتی و سیستم حسابداری مؤثر، پژوهش‌هایی صورت پذیرد. بر مباحث حاکمیت شرکتی با تأکید بر هیئت‌مدیره و سرمایه‌گذاران نهادی در پژوهش‌های آتی تاکید بیشتری شود. باتوجه‌به روند روبه‌رشد صندوق‌های سرمایه‌گذاری املاک و مستغلات اسلامی طی سالیان اخیر، پیشنهاد می‌شود به چالش‌های موجود در این صندوق‌ها توجه بیشتری شود.

[1] The Real Estate Investment Trust Act

[2] Otoritas Jasa Keuangan

[3] Meta synthesis method

مراجع

شهسواری، امیر، و علم الهدی، جمیله (1398). روش‌شناسی پژوهش مروری و نقش آن در تولید دانش: توسعه یک گونه‌شناسی. روش شناسی علوم انسانی، 25(98)، 79-105. https://doi.org/10.30471/mssh.2019.1572

عابدی جعفری، حسن، تسلیمی، محمدسعید، فقیهی، ابوالحسن، و شیخ زاده، محمد (1390). تحلیل مضمون و شبکه مضامین: روشی ساده و کارآمد برای تبیین الگوهای موجود در داده های کیفی. اندیشه مدیریت راهبردی (اندیشه مدیریت)، 5(2)، 198-151.

آمار

تعداد مشاهده مقاله: 134

تعداد دریافت فایل اصل مقاله: 114

سامانه مدیریت نشریات علمی. قدرت گرفته از سیناوب

پیوندهای مفید

اخبار و اعلانات

آمار

فراترکیب شناسایی عوامل و الزامات توسعۀ صندوق‌های سرمایه‌گذاری املاک و مستغلات

مبانی نظری

روش‏‌ پژوهش

نتیجه‌گیری