چارچوب نظارت بر مدیریت ریسک نقدینگی صندوق های سرمایه گذاری مشترک

مقدمه

مدیریت نقدینگی، یکی از بزرگ‌ترین چالش‌هایی است که صنعت مدیریت دارایی^[1] با آن روبه‌رو است. برای مدیران این صنعت مهم‌ترین ریسک بازار سرمایه، ریسک نقدینگی است که به مفهوم در اختیار نداشتن نقدینگی لازم برای پرداخت به موقع تعهدات است.

قانون به سرمایه‌گذاران در صندوق‌های سرمایه‌گذاری مشترک با سرمایۀ باز این اختیار را داده است که در هر زمان امکان بازخرید واحد‌های سرمایه‎گذاری خود را در قیمتی معادل با ارزش خالص دارایی‌های هر واحد^[2] (NAV) از صندوق داشته باشند و صندوق‌ها تنها فرصت هفت‌روزه‌ای را برای بازپرداخت این وجوه به سرمایه‌گذاران در اختیار دارند. با وجود این فرصت هفت‌روزه، توسعۀ امکانات تسویۀ معاملات و فضای رقابت بین نهاد‌های مالی به کاهش اختیاری این دوره در بین صندوق‌های سرمایه‌گذاری مشترک منجر شده است؛ درنتیجه صندوق‌ها روزانه با تقاضای بازخرید واحدهای سرمایه‌گذاران مواجه هستند که در عمل این تعهدات باید در مدتی کمتر از هفت روز ایفا شوند (Zeng, 2017).

در صورت بروز شرایط خاص و مواجه‌شدن با درخواست‌های بازخرید بیش از انتظار، اگر صندوق امکان ایفای تعهدات بازخرید را به کمک وجوه نقد صندوق، خالص جریان‌های نقدی روزانه یا فروش بخشی از دارایی‌ها به قیمت منصفانه با حفظ حداقل سطح تنوع و نقدشوندگی سبد نداشته باشد، با مشکل نقدینگی مواجه خواهد شد. در چنین شرایط خاصی و در غیاب ابزارهای مدیریت نقدینگی صندوق ناچار به فروش دارایی‌های با نقدشوندگی زیاد یا فروش دارایی‌ها با ارائۀ تخفیف و زیر قیمت ذاتی پیش‌بینی‌شده خواهد بود.

این اقدام علاوه بر ایجاد مشکلاتی برای صندوق ازجمله کاهش تنوع سبد، تمرکز دارایی‌ها، کاهش نقدشوندگی سبد باقی‌مانده و کاهش ارزش خالص هر واحد به ترغیب سایر سرمایه‌گذاران برای هجوم به صندوق و بازخرید واحدهای سرمایه‌گذاری خود منجر می‌شود. هجوم به صندوق و تحت‌فشار قرارگرفتن صندوق برای تأمین مالی و فروش دارایی‌ها تأثیر منفی بر قیمت دارایی‌های صندوق و مشابه در بازار خواهد داشت که با بروز مارپیچ تنزلی قیمت در این دارایی‌ها به هجوم به سایر صندوق‌ها با دارایی‌های مشابه منجر می‌شود و تأثیر منفی بر کل بازار خواهد داشت. بحران در صنعت صندوق‌های سرمایه‌گذاری ریسک سیستمی را در بردارد (IMF^[3], 2015).

مشکلات صندوق سرمایه‌گذاری مشترک خیابان سوم^[4] در سال 2015 در آمریکا در پی افزایش درخواست‌های بازخرید واحدهای سرمایه‌گذاری صندوق و تعلیق بازپرداخت سه صندوق از بزرگ‌ترین صندوق‌های سرمایه‌گذاری مشترک انگلستان پس از رأی مردم این کشور به خروج از اتحادیۀ اروپا و در پاسخ به نبودِ اطمینان ایجادشده در بازارهای مالی انگلستان، از نمونه‌های اخیر بحران در این صنعت است. علاوه بر این، در پی افزایش نرخ‌های بهره در اکتبر 2016 مؤسسۀ رتبه‌بندی فیچ اعلام کرد که ریسک نقدینگی صندوق‌های سرمایه‌گذاری مشترک در اروپا تاکنون به بیشترین حد خود رسیده است (Financial Times, 2016). این مؤسسه از آغاز بحران همه‌گیری کرونا و تا پایان ماه مه سال 2020 تعلیق بازپرداخت صندوق‌های سرمایه‌گذاری مشترک را به میزان 62 میلیارد دلار گزارش کرده که بیشترین میزان سالانه در 10 سال گذشته است. (Fitch Ratings, 2020)

در ایران نیز طی سال‌های اخیر صندوق‌های سرمایه‌گذاری مشترک با سرمایۀ باز از رشد زیادی در جذب منابع برخوردار بوده‌اند. اکنون تعداد این صندوق‌ها در ایران به220 صندوق و میزان دارایی تحت مدیریت آنها به بیش از5267 هزار میلیارد ریال و در حدود 10 درصد نقدینگی کشور رسیده است (سازمان بورس اوراق بهادار، (1401).

نگاهی به سرعت رشد صندوق‌های سرمایه‌گذاری مشترک و حجم دارایی‌های در اختیار آنها نشان از اهمیت ریسک‌های بالقوۀ این نهاد مالی به‌ویژه ریسک نقدینگی آن برای بازار سرمایه کشور دارد. سقوط شاخص بورس تهران در تابستان سال 1399 و تجربۀ فشار تقاضای بازخرید بر گروهی از صندوق‌های سرمایه‌گذاری مشترک در این سال که به فشار فروش در بازار منجر شد نیز توجه بیشتری را به نظارت بر ریسک‌های صندوق‌های سرمایه‌گذاری مشترک در بازار سرمایۀ ایران ضروری می‌سازد.

در دهۀ اخیر اغلب در قالب گزارش‌‌ها و رهنمودهای بین‌المللی برای نهاد‌های ناظر و مدیران صندوق‌ها به موضوع مدیریت ریسک نقدینگی صندوق‌های سرمایه‌گذاری مشترک با سرمایۀ باز توجه شده است. عمدۀ تحول اخیر در سطح قانون‌گذاری و افزایش شفافیت در این حوزه مربوط به قانون موسوم به 22e4 مصوب 2016 و آخرین اصلاحیۀ اساسی آن در سال 2018 در ایالات متحدۀ آمریکاست. با درک وجود شکاف بین توصیه‌‌ها و رهنمودهای بین‌المللی موجود و حرکت آغازشده در ایالات متحدۀ آمریکا به‌عنوان یکی از بهترین تلاش‌‌ها، تدوین چارچوبی برای مدیریت ریسک نقدینگی صندوق‌‌های سرمایه‌‌گذاری مشترک با سرمایۀ باز با استفاده از نظر خبرگان در ایران به‌عنوان هدف این پژوهش انتخاب شد. آنچه موجب شد، تدوین یک چارچوب هدف این پژوهش قرار گیرد، در ویژگی‌‌های چارچوب مفهومی و وضعیت جاری نظارت بر مدیریت ریسک نقدینگی در صندوق‌‌های سرمایه‌‌گذاری مشترک با سرمایۀ باز در ایران نهفته است. یک چارچوب مفهومی نه محیطی علی/تحلیلی، رویکردی تفسیری دربارۀ واقعیت اجتماعی مدنظر مطرح کرده و به‌جای ارائۀ توضیحی نظری مانند مدل‌‌های کمی، درکی جامع از یک موضوع را فراهم می‌‌کند. چارچوب‌‌ مفهومی از طریق فرایند تحلیل کیفی توسعه داده می‌شود. بکربودن موضوع در ایران نیاز به مطالعه را برای تدوین چارچوب جامعی به‌منظور مدیریت این ریسک ضروری می‌کند. چارچوبی که در بردارندۀ عناصر ضروری نظام مدیریتی مثل سیاست‌گذاری، سازمان‌دهی، فرایند‌های تصمیم‌سازی، روش‌ها و ابزارهای مواجه با این ریسک باشد، توسعه داده می‌شود و زیربنای تدوین قوانین نظارتی قرار می‌گیرد؛ بنابراین پرسش اصلی پژوهش حاضر این است که با توجه به ویژگی‌های بازار سرمایۀ ایران چارچوب نظارت بر مدیریت ریسک نقدینگی صندوق‌های سرمایه‌گذاری مشترک (سرمایه باز) در ایران باید چگونه باشد؟

مبانی نظری

از نگاه کمیسیون بورس اوراق بهادار آمریکا ریسک نقدینگی صندوق‌های سرمایه‌گذاری با سرمایۀ باز عبارت است از ریسک اینکه یک صندوق قادر به پاسخگویی به درخواست‌های بازخرید واحدهای سرمایه‌گذاری صادرشده توسط صندوق بدون کاهش بااهمیت منافع سرمایه‌گذاران باقی‌مانده در صندوق نباشد (SEC, 2016). برای تبیین نحوۀ مواجهه با ریسک نقدینگی این صندوق‌ها این پرسش مطرح می‌شود که چگونه یک صندوق با سرمایۀ باز با حجم زیاد بازخرید واحدهای سرمایه‌گذاری مواجه می‌شود ؟

اگر صندوق با حجم زیاد درخواست‌های بازخرید مواجه شود و استفاده از وجه نقد موجود صندوق و خالص جریان‌های نقدی صندوق به‌تنهایی برای پوشش این درخواست‌ها کفایت نکند، در چنین شرایطی ممکن است صندوق ترجیح دهد، بخشی از دارایی خود را به فروش برساند. در این صورت باید دربارۀ اینکه کدام دارایی و با چه کیفیتی به فروش رسد، تصمیم‌گیری کند.

در صورتی که اقدام صندوق، فروش نقدشونده‌ترین دارایی‌هاست، این اقدام کمترین تأثیر را در عملکرد کوتاه‌مدت صندوق خواهد گذاشت؛ بنابراین سرمایه‌گذاران باقی‌مانده را با ریسک کاهش نقدینگی دارایی‌های باقی‌ماندۀ صندوق، کاهش تنوع دارایی‌ها و تمرکز در سبد سرمایه‌گذاری مواجه خواهد ساخت که به آن رقیق‌شدن^[5] منافع سرمایه‌گذاران باقی‌مانده گفته می‌شود. فروش پاره‌ای از دارایی‌ها و در بهترین حالت بخشی از سبد که به‌صورت نمونه‌ای از کل صندوق است، جایگزینی برای استراتژی فروش نقدشونده‌ترین دارایی‌هاست. استراتژی دیگر شامل حذف کل یا بخشی از یک دارایی و یا صنعت خاص از سبد است. در این شرایط مدیریت سعی خواهد کرد، تنوع سبد را بر مبنای استراتژی سرمایه‌گذاری صندوق حفظ کند (SEC, 2016).

از طرفی، صندوق باید هزینه‌های مشخصی را برای فروش دارایی‌ها بپردازد. هزینه‌هایی شامل کارمزد معامله و مالیات یا تن‌دادن به تفاوت زیاد در قیمت پیشنهادی خرید و فروش (اسپرد) (Al exander et al., 2007). این هزینه‌های معاملاتی به کاهش ارزش هر واحد سرمایه‌گذاری صندوق منجر می‌شود. به‌ویژه زمانی که یک سرمایه‌گذار بزرگ یا تعدادی سرمایه‌گذار واحدهای خود را که شامل نسبت چشمگیری از ارزش خالص دارایی صندوق می‌شود، بازخرید می‌کنند، باید معاملات زیادی برای تأمین وجه نقد برای ایفای تعهد آن بازخرید انجام شود. این هزینه‌های معاملاتی نیز به سرمایه‌گذاران باقی‌ماندۀ صندوق تحمیل و موجب رقیق‌شدن منافع سرمایه‌گذاران باقی‌مانده می‌شود (SEC, 2016).

فشار بیش از حد بر صندوق مدیران را ناگزیر به فروش یا ارائۀ تخفیف در این فروش‌ها نیز خواهد کرد که تأثیر بااهمیتی بر NAV واحدهای باقی‌مانده خواهد گذاشت. کاهش مستمر NAV باقی سرمایه‌گذاران را نیز ترغیب به نقدکردن واحدهای سرمایه‌گذاری در زمان بحران نقدینگی خواهد کرد. به عبارتی، سرمایه‌گذار هوشمند سعی در استفاده از منافع اولین هجوم‌آورنده^[6] یا منفعت اول‌بودن دارد. در صورتی که عده‌ای از سرمایه‌گذاران قصد بهره‌بردن از این مزیت را داشته باشند، خروج نقدینگی از صندوق تشدید خواهد شد که خود عاملی برای افزایش تقاضای بازخرید توسط سایر دارندگان واحدهاست. علاوه بر این، افزایش جریان نقد خروجی صندوق و نیاز صندوق به نقدینگی به فروش از سر اجبار^[7] و قیمت‌گذاری غیرمنصفانۀ دارایی‌های صندوق^[8] از سوی خریداران منجر خواهد شد که در این صورت نیز ارزش دارایی‌های باقی‌ماندۀ صندوق و واحدهای سرمایه‌گذاری تحت‌تأثیر قرار گرفته است و صندوق را در گردابی از مشکلات فروخواهد برد (IMF, 2022).

تأثیر دیگرِ ناشی از فشار بیش از حد بر صندوق در رفتار مدیران بروز می‌یابد و موجب تحریک رفتارهای بی‌ثبات‌کننده و تشدید تکانه‌ها می‌شود. مهم‌ترین این تأثیرات، ریسک‌پذیری بیش از حد نام دارد. اگر یک صندوق با عملکرد مناسب در گذشته دچار ضعف در عملکرد شود، این ضعف در عملکرد به اخذ تصمیمات با ریسک بیشتر توسط مدیران منجر می‌شود. به‌ویژه زمانی که مدیران براساس عملکرد کوتاه‌مدت ارزیابی می‌شوند (Basak et al., 2013).

در مقابل امکان دارد، مدیران صندوق در پاسخ به زیان‌های گذشته رفتار ریسک‌گریزانۀ بیشتری بروز دهند و در مواجه با زیان دست به تغییر ترکیب دارایی‌های صندوق بزنند. این مسئله نیز موجب ایجاد تکانه در ارزش دارایی‌ها می‌شود (Broner et al., 2006)؛ درنتیجه به لحاظ نظری دو عامل سر منشأ مشکلات نقدینگی برای صندوق‌ها در نظر گرفته شده است که به ریسک سیستمی منجر می‌شود:

1. مسئلۀ نمایندگی و به عبارتی، واگذاری تصمیمات سرمایه‌گذاری به مدیران صندوق از سوی سرمایه‌گذاران
2. امکان بازخرید آسان واحدهای سرمایه‌گذاری از سوی سرمایه‌گذاران و درنتیجه امکان بروز مسئلۀ هجوم بانکی برای بهره‌بردن از مزیت اولین‌بودن

برنامه‌ریزی و کنترل این دو عامل نقش مهمی در طراحی یک چارچوب نظارتی بر مدیریت ریسک نقدینگی صندوق‌ها خواهد داشت (IMF, 2015)

از زمان بحران مالی جهانی رشد چشمگیری در صندوق‌های سرمایه‌گذاری باز رخ داده است. ارزش کل دارایی‌های خالص آنها از سال 2008 چهار برابر شده و در سه ماهۀ اول سال 2022 به 41 تریلیون دلار رسیده است که حدود یک پنجم دارایی‌های بخش مالی غیربانکی را تشکیل می‌دهد (IMF, 2022). رشد زیاد سرمایه‌گذاری در این صندوق‌ها و افزایش سرمایه‌گذاری این صندوق‌ها در دارایی‌های با نقدشوندگی پایین حساسیت نهادهای بین‌المللی و قانون‌گذاران را برانگیخته است. شورای نظارت بر ثبات مالی پیشنهاد کرده است که شرکت‌های بزرگ فعال در صنعت مدیریت دارایی به‌عنوان مؤسسه‌های مالی مهم سیستمی در نظر گرفته شوند و الزام‌های نقدینگی مشابه بر آنچه برای بانک‌های بزرگ در نظر گرفته شده است، بر آنها اعمال شود (FSOC, 2013).

سازمان بین‌المللی کمیسون‌های بورس‌های اوراق بهادار در مارس 2013 در گزارشی با عنوان اصول مدیریت ریسک نقدینگی طرح‌های سرمایه‌گذاری جمعی، اقدام به انتشار اصولی پیشنهادی برای تدوین دستورالعمل‌های مدیریت ریسک نقدینگی بین کمیسیون‌های بورس اوراق بهادار عضو کرده است (IOSCO, 2013). در ژانویۀ 2017 هیئت ثبات مالی نیز پیشنهادهای خود را دربارۀ آسیب‌پذیری‌های ساختاری ناشی از فعالیت‌های بخش مدیریت دارایی منتشر کرده است. در این گزارش از سازمان بین‌المللی کمیسون‌‌های اوراق بهادار خواسته شده است، دربارۀ راهنمایی‌های موجود خود در این زمینه تجدیدنظر کند و در صورت لزوم آن را بهبود بخشد (FSB, 2017). سازمان بین‌‌المللی کمیسون‌‌های اوراق بهادار در سال 2018 رویکرد کلی را که پیش‌تر در گزارش نقدینگی 2013 ارائه شده بود، با در نظر گرفتن بازخوردهای دریافتی و تمرکز بر موضوع حفظ ثبات مالی که در توصیه‌های هیئت ثبات مالی 2017 بر آن تأکید شده بود، مجدد بررسی و در قالب 17توصیه برای نهادهای ناظر عضو منتشر کرد. بررسی دوره‌ای وضعیت نقدینگی دارایی‌های صندوق، ارزیابی ریسک نقدینگی صندوق و تدوین اصول راهبری شرکتی با هدف مدیریت ریسک نقدینگی صندوق، مهیاکردن ابزارهای مدیریت ریسک مناسب برای شرایط مختلف‌، تلاش برای حداقل‌سازی تأثیر فرایند بازخرید بر منافع سرمایه‌گذاران باقی‌مانده و طراحی آزمون استرس برای این صنعت، محور این توصیه‌ها به شمار می‌رود (IOSCO, 2018a).

در حوزۀ قانون‌گذاری نیز کمیسیون بورس اوراق بهادار آمریکا در سال 2016 قانونی را با موضوع مدیریت ریسک نقدینگی در صندوق‌های سرمایه‌گذاری مشترک مصوب کرد که در سال 2018 اصلاحیۀ آن منتشر شد. این قانون صندوق‌ها را به ارزیابی، مدیریت و بررسی دوره‌ای ریسک نقدینگی صندوق؛ طبقه‌بندی نقدینگی سرمایه‌گذاری‌های سبد صندوق در یکی از چهار طبقۀ مشخص‌شده، بسیار نقدشونده، با نقدشوندگی متوسط، نقدشوندگی کم، غیر نقدشونده و بررسی ماهانۀ این طبقه‌بندی‌ها؛ تعیین و بررسی دوره‌ای حداقل سطح سرمایه‌گذاری‌ها با نقدشوندگی زیاد؛ محدودیت 15 درصدی برای سرمایه‌گذاری‌های غیر نقدشونده؛ نظارت هیئت‌مدیره ملزم می‌کند (SEC, 2016). با وجود تدوین چارچوب‌هایی در زمینۀ مدیریت ریسک مانند ریسک جامع کوزو، رتبه‌بندی کملز برای رتبه‌بندی بانک‌ها یا الگوی جامع مدیریت ریسک اعتباری بانک‌ها در ایران (ثقفی و همکاران2017) براساس اطلاع نگارنده تاکنون چارچوبی برای مدیریت ریسک نقدینگی صندوق‌های سرمایه‌گذاری مشترک با سرمایۀ باز تدوین نشده است.

روش‌شناسی پژوهش

به‌منظور ارائه و تأیید چارچوب نظارت بر مدیریت ریسک نقدینگی صندوق‌های سرمایه‌گذاری مشترک (سرمایۀ باز) در ایران از روش‌های داده بنیاد^[9] و دلفی^[10] به شرح ذیل استفاده شد.

ابتدا، با استفاده از روش مطالعۀ کتابخانه‌ای مستندات منتشرشده از سوی نهادهای بین‌المللی و ناظر کشورهای مختلف و پژوهش‌های انجام‌گرفته گزاره‌های مربوط به نظارت بر مدیریت ریسک نقدینگی جمع‌آوری شد. سپس با استفاده از روش داده بنیادگزاره‌های استخراج‌شده طی سه مرحله کدگذاری شد و مفاهیم، مؤلفه‌ها و مقوله‌های اصلی نظارت بر مدیریت ریسک نقدینگی استخراج و اقدام به تهیۀ چارچوب شد. برای طراحی چارچوب نظارت بر مدیریت ریسک نقدینگی در دو مرحله به گروهی 30 نفره از خبرگان متشکل از اعضای هیئت‌علمی رشته‌های مدیریت مالی و حسابداری، اعضای هیئت‌مدیره و مدیران ارکان بازار سرمایه، مدیران اجرایی و کارشناسان صندوق‌های سرمایه‌گذاری مراجعه شد. در مرحلۀ اول، نتایج حاصل از مطالعۀ کتابخانه‌ای به خبرگان ارائه و از آنان خواسته شد تا با استفاده از طیف لیکرت نظر خود را در رابطه با هر یک از گزاره‌ها تعیین کنند. پس از دو مرحلۀ ارسال پرسشنامه و نأیید گزاره‌ها از سوی خبرگان با راهبرد فازی، گزاره‌های تأیید‌شده از طریق  نظریۀ داده بنیاد کدگذاری، تجمیع و در قالب یک چارچوب نهایی آماده شد. در مرحلۀ دوم، مدل تجمیعی حاصل از مرحلۀ اول مجدد به خبرگان ارائه و از آنان خواسته شد تا مقوله‌ها و مؤلفه‌های شناسایی‌شده را در مرحلۀ قبل تأیید کنند. بدین ترتیب چارچوب جامع نظارت بر مدیریت ریسک نقدینگی شامل مقوله‌ها و مؤلفه‌های آن تدوین شد. نتایج به‌دست‌آمده در هر قسمت در ذیل گزارش شده است.

یافته‌ها

الف) جمع‌آوری گزاره‌ها

در پژوهش حاضر، از معیاری به نام اشباع داده برای تعیین نقطۀ پایان استفاده می‌شود. به عبارت بهتر، در این وضعیت دادۀ جدیدی که به پژوهش وارد می‎شود، طبقه‎بندی محورهای اساسی نظارت بر مدیریت ریسک نقدینگی را تغییر نمی‎دهد یا پیشنهادی برای ایجاد طبقۀ جدید به وجود نمی‌آورد .داده‌های حاصل از مطالعۀ منابع مختلف پس از تبدیل‌شدن به تعدادی گزاره تحلیل شدند و درنهایت، از آنها بالغ بر 84 گزاره مرتبط با موضوع پژوهش به دست آمد که تعدادی از آنها در جدول (2) ارائه شده است.

برای رد یا تأیید هر یک از گزاره‌ها از راهبرد دلفی استفاده شده است: راهبرد دلفی فرایندی قوی مبتنی بر ساختار ارتباطی گروهی است که در مواردی که دانش ناکامل و نامطمئن در دسترس باشد، با هدف دستیابی به اجماع گروهی در بین خبرگان استفاده می‌شود. هدف از این روش که با استفاده از پرسشنامه و نظرخواهی از خبرگان صورت می‌پذیرد، دسترسی به مطمئن‌ترین و دقیق‌ترین توافق گروهی خبرگان دربارۀ موضوعی خاص است. دلفی در برگیرندۀ یکسری مراحل است. این مراحل تا زمان رسیدن به اجماع ادامه خواهد داشت. در این پژوهش منظور از اجماع رسیدن به اتفاق دربارۀ گزاره‌هاست.

موضوع مدیریت ریسک نقدینگی صندوق‌های سرمایه‌گذاری با توجه به عمر محدود این صنعت در ایران تاکنون در مجامع علمی ایران کمتر دربارۀ آن بحث شده است؛ بنابراین تا حد امکان سعی شده است، پنل خبرگان از مدیران ارشد بازار سرمایه در بخش نظارت و اجرا، شرکت‌های تأمین سرمایه و مدیران اجرایی صندوق‌های سرمایه‌گذاری انتخاب شود که بیشتر افراد هم‌زمان در سمت هیئت‌علمی دانشگاه‌های معتبر ایران نیز حضور دارند و مایل به تکمیل پرسشنامه هستند. بر این اساس برای 30 نفر از متخصصان و صاحب‌نظران واجد شرایط به شرح جدول (1) پرسشنامه ارسال شد تا از نظر کارشناسی آنان استفاده شود.

جدول (1) ترکیب اعضای گروه دلفی

Table (1) Delphi group members

جدول(2) نمونه‌ای از گزاره‌های مرتبط با نظارت بر مدیریت ریسک نقدینگی

Table (2) An example of the statements related to liquidity risk management oversight

ب) کدگذاری باز و استخراج مفاهیم نظارت بر مدیریت ریسک نقدینگی

با استفاده از کدگذاری باز، خط به خط گزاره‌های به‌دست‌آمده از مرحلۀ قبل بازنگری شده و مفاهیم اصلی مربوط به سؤال پژوهش استخراج می‌شود. حاصل این مرحله استخراج 35 مفهوم مرتبط با نظارت بر مدیریت ریسک نقدینگی است. این مرحله از سوی یکی از خبرگان نیز اجرا شده و 85 درصد تطابق در استخراج مفاهیم حاصل شد.

ج) کدگذاری محوری و استخراج مؤلفه‌های نظارت بر مدیریت ریسک نقدینگی

در گام بعدی، با گروه‌بندی و ادغام مفاهیمی که هم‌گرایی معنایی داشتند، تعدادی مؤلفه استخراج می‌شود که به آن «مقایسۀ پایدار» یا «تطبیق مداوم» می‌گویند (Selden, 2005). مؤلفه‌های به‌دست‌آمده برآیند کلیت انتزاعی مفاهیم کلیدی مدیریت ریسک نقدینگی هستند که از گزاره‌های اولیه گردآوری شده‌اند. حاصل این مرحله از فرایند پژوهش شکل‌گیری 9 مؤلفۀ نظارت بر مدیریت ریسک نقدینگی است. نتایج مرحله ب و ج به شرح جدول (3) است.

جدول(3) کدگذاری محوری و استخراج مؤلفه‌های نظارت بر مدیریت ریسک نقدینگی

Table (3) Axial coding and extraction of liquidity risk management components

د) کدگذاری انتخابی و استخراج مقوله‌های نظارت بر مدیریت ریسک نقدینگی

کدگذاری انتخابی آخرین مرحلۀ کدگذاری است و در آن به استحکام بیشتر مؤلفه‌ها توجه می‌شود و وجوه مشترک مؤلفه‌های برآمده از مراحل قبلی با توجه به اشتراکات آنها در دسته‌بندی‌های کلی‌تر و محدودتر سامان‌دهی می‌شود (Allen, 2003). بررسی مؤلفه‌های نه‌گانۀ برآمده از مرحلۀ کدگذاری محوری حاکی از آن است که به‌طور کلی عوامل نه‌گانۀ مؤثر بر نظارت بر مدیریت ریسک نقدینگی در سه مقولۀ اصلی شامل خط‌مشی‌ها و سیاست‌ها، زیرساخت‌ها و روش‌ها و ابزار‌ها به شرح جدول (4) خلاصه می‌شود.

جدول (4) کدگذاری انتخابی و استخراج مقوله‌های نظارت بر مدیریت ریسک نقدینگی

Table (4) Selective coding and extraction of liquidity risk management monitoring categories

ه) مقوله‌ها و مؤلفه‌های چارچوب نظارت بر مدیریت ریسک نقدینگی

مقولۀ اول: خط‌مشی‌ها و سیاست‌ها

خط‌مشی یا سیاست اصل تعیین‌کنندۀ محدودۀ تصمیم‌گیری برای مدیران سازمان است. مدیران در هر سازمان همواره قلمرو تعیین‌شده با خط‌مشی‌ها را مدنظر قرار می‌دهند و تصمیمات را با قید سازگاری با خط‌مشی سازمان اتخاذ می‌کنند. علاوه بر آن، خط‌مشی را باید معیار و شاخصی مهم در کنترل و ارزیابی عملیات نیز به حساب آورد. خط‌مشی و سیاست‌ها به‌عنوان نقشه‌ای مکتوب نقش اساسی و تعیین‌کننده در تأمین زیرساخت‌های مناسب و استفاده از روش‌های کارآمد برای مدیریت ریسک نقدینگی دارند. این مقوله به دو مؤلفۀ اصلی تقسیم می‌شود.

مؤلفۀ اول: خط‌مشی و سیاست‌های مدیریتی

برخی سیاست‌ها و خط‌مشی‌ها ممکن است مستقیم به موضوع ریسک نقدینگی مربوط نشوند؛ ولی به‌صورت غیرمستقیم نقش تعیین‌کننده‌ای در مدیریت ریسک نقدینگی دارند. ازجملۀ این سیاست‌ها، سیاست‌های مدیریتی صندوق است. کدهای زیر به‌عنوان بااهمیت‌ترین جنبه‌های مدیریتی در تدوین یک برنامۀ جامع مدیریت ریسک نقدینگی صندوق‌های سرمایه‌گذاری مشترک در نظر گرفته می‌شود:

• فرهنگ‌سازی در زمینۀ مدیریت ریسک نقدینگی: ایجاد و ارتقای دیدگاهی روشن درخصوص فرهنگ مدیریت ریسک نقدینگی به‌عنوان سیستمی از ارزش‌ها و رفتارهای جاری‌شده در صندوق ضرورتی است که تصمیم‌های مربوط به ریسک نقدینگی صندوق را شکل می‌دهد و بر تصمیم‌های مدیریت صندوق و کارکنان این واحد تأثیر می‌گذارد. مدیریت صندوق باید از درک مشترک برنامۀ مدیریت ریسک نقدینگی و اهداف آن و جاری‌شدن این درک مشترک در تصمیم‌گیری‌ها اطمینان حاصل کند.
• جذب، آموزش و ارزیابی نیروی انسانی: خط‌مشی و سیاست صندوق درخصوص تعریف شاخص‌های مناسب برای انتخاب نیروی متخصص در زمینۀ مدیریت ریسک نقدینگی، تعریف شاخص‌های ارزیابی عملکرد مسئول مدیریت ریسک نقدینگی در صندوق بر مبنای مؤلفه‌های از پیش تعیین‌شده در کنار تعیین پاداش‌های مناسب، تبیین واضح پیامدهای نقض خط‌مشی داخلی دربارۀ مدیریت ریسک نقدینگی و اعمال پیامدهای پیش‌بینی‌شده (جبران خدمات ،مسیر شغلی و یا اخراج) به حساسیت و افزایش انگیزۀ کارکنان این واحد منجر خواهد شد. خط‌مشی مناسب و مدون آموزشی درخصوص آموزش تجربیات ملی و جهانی در زمینۀ مدیریت این ریسک و حرکت در جهت پیروی از رهنمودها و استانداردهای داخل و بین‌المللی هزینه‌های مدیریت ریسک نقدینگی را به‌شدت کاهش خواهد داد.
• اطلاع‌رسانی و آموزش کانال‌های توزیع و سرمایه‌گذاران: حصول اطمینان از اینکه سرمایه‌گذاران از خطرات بالقوه‌ای که در ارتباط با صندوق سرمایه‌گذاری مواجه هستند، احتمال این که در زمان استرس بازار واحدهای سرمایه‌گذاری خود را در مقادیر چشمگیری ابطال کنند، کاهش خواهد داد. مدیران سرمایه‌گذاری باید از نحوۀ انتشار این اطلاعات توسط کانال‌های توزیع آگاه باشند. تجارب به‌خوبی نشان‌دهندۀ آن است که به‌طور کلی نباید کار خواندن شرایط و ضوابط تنها به سرمایه‌گذاران واگذار شود، بلکه باید کانال‌های توزیع شرایط و ضوابط را برجسته کند.
• به‌کارگیری خدمات مؤسسات ثالث در زمینۀ مدیریت ریسک: واگذاری کارها به خارج از سازمان از طریق انتقال فعالیت‌ها به دیگرانی که از تخصص و توان بیشتری برای ادارة ریسک‌های مربوط به فعالیت‌های کاری تخصصی برخوردارند، موجب کاهش وضعیت ریسک مؤسسه می‌شود. استفادۀ صندوق از اشخاص ثالث، رافع مسئولیت مدیریت در زمینة حصول اطمینان از اینکه فعالیت شخص ثالث به شیو‌ه‌ای مناسب و درست انجام شده و منطبق با قوانین حاکم است، نخواهد بود. علاوه بر این، ضرورت دارد، صندوق‌ها سایر ریسک‌هایی را که مرتبط با واگذاری فعالیت‌ها به منابع خارجی هستند، ازجمله وقفه در ارائة خدمات را مدیریت کنند.

مؤلفۀ دوم: خط‌مشی و سیاست‌های نقدینگی

الزام به داشتن یک برنامۀ مکتوب مدیریت ریسک نقدینگی، اساس چارچوب نظارت بر مدیریت ریسک نقدینگی یک صندوق است و خط‎مشی و سیاست‎های نقدینگی اساس این برنامه را تشکیل خواهد داد. صندوق‌ها و مشاوران سرمایه‌گذاری آنها باید ریسک نقدینگی صندوق خود را به‎گونه‌ای مدیریت کنند که با تعهدات بازخرید مطابقت داشته باشد. خط‎مشی و سیاست‎های کلان مدیریت نقدینگی صندوق باید منبعث از راهبردهای اصلی کسب‎وکار این صنعت باشد که اساس آن فراهم‎کردن مزیت نقدشوندگی برای سرمایه‎گذاران است؛ همچنین در برگیرندۀ اصول راهنمای مرتبط با استراتژی سرمایه‎گذاری هر صندوق در قالب محدودیت‎های قانونی باشد. به این لحاظ کدهای زیر به‌عنوان عوامل کلیدی در تدوین استراتژی‌ها و سیاست‌های یک برنامۀ جامع مدیریت ریسک نقدینگی صندوق‌های سرمایه‌گذاری مشترک ذکر می‌شود. در نظر گرفتن این کدها مسیر را برای ارزیابی و مدیریت ریسک نقدینگی صندوق و نظارت بر آن هموار می‎کند.

• انطباق شرایط بازپرداخت با استراتژی سرمایه‌گذاری صندوق: به‎عنوان مثال، یک صندوق بسته به حدی که استراتژی سرمایه‌گذاری آن شامل سرمایه‌گذاری در دارایی‌هایی است که نقدشوندگی محدودتری دارند، مستلزم درجاتی بالاتر از ریسک نقدینگی خواهد بود؛ مانند استراتژی‌های نگهداری اوراق بهادار بسیار متمرکز یا مربوط به سرمایه‎گذاری در اوراق بهادار حساس به شرایط تنش در بازار؛ زیرا ممکن است این صندوق‌ها قادر به یافتن خریدار برای آن سرمایه‌گذاری‌ها در دوره‌های تنش در بازار نباشند و در فراهم‌کردن نقدینگی برای ایفای تعهدات بازخرید در چنین شرایطی دچار مشکل شوند. چنین صندوقی فرصت بیشتری برای بازپرداخت نیاز خواهد داشت و قادر است، هزینه‌های بیشتری تعیین یا از ابزارهای خاص مدیریت نقدینگی استفاده کند.
• تعیین سطح تمرکز و تنوع سرمایه‌گذاری‌ها: در حالی که صندوقی با سبد سرمایه‌گذاری به‌نسبت متنوع که برای تأمین نقدینگی نیاز به فروش دارایی‌های سبد دارد، ممکن است با احتمال بیشتری در فروش این دارایی‌ها موفق عمل کند. صندوقی با سبد متمرکز ریسک نقدینگی بیشتر خواهد داشت و عملکرد آن در این زمینه وابسته به عملکرد چند سهم خاص خواهد بود و باید تمهیدات بیشتری برای مدیریت ریسک بیندیشد.
• مشخصات سرمایه‌گذار هدف: چالشی مهم برای مدیران دارایی این است که درک کافی از اطلاعات کلیدی ازجمله انواع سرمایه‌گذاران در صندوق، مشخصات آنها، میزان ریسک‌پذیری و اندازۀ سرمایه‌گذاری آنها داشته باشند. صندوق سرمایه‌گذاری که برای فروش به یک ساختار متنوع از سرمایه‌گذاران طراحی شده است، به‌احتمال چالش‌های نقدینگی چشمگیری نخواهد داشت؛ اگرچه ممکن است با نوسان‌هایی مواجه شود. در چنین شرایطی مدیر دارایی خط‌مشی مدیریت ریسک نقدینگی خود را تنها مطابق با کمترین الزامات قانونی قرار خواهد داد. مدیران صندوقی که دارای بافت متمرکزی از سرمایه‌گذاران هستند، ممکن است مایل به معرفی و استفاده از مکانیزم‌های موجود برای محافظت از سرمایه‌گذاران باقی‌مانده از اثر بازخرید بالقوۀ بزرگ مانند قیمت‌گذاری نوسانی، مقررات ضد رقیق‌سازی، هزینه‌های خروج یا بازخرید با اوراق بهادار باشند؛ حتی ترکیب مؤسسان صندوق نیز بر عملکرد صندوق مؤثر است ( Rahmani et al., 2016).
• شناخت کانال‌های توزیع: صندوق‌هایی که واحدهای سرمایه‌گذاری آنها از طریق کانال‌های توزیعی فروخته می‌شوند که سرمایه‌گذارانی با جریان‌های بی‌ثبات یا پیش‌بینی‌ناپذیر بیشتری جذب می‌کنند، در معرض ریسک نقدینگی بیشتری قرار خواهند داشت. نحوۀ بازاریابی و آگاهی‌دادن به مشتری هدف توسط کانال‌های توزیع بااهمیت است. حصول اطمینان از اینکه سرمایه‌گذاران از خطرات بالقوه‌ای که در ارتباط با صندوق سرمایه‌گذاری مواجه هستند، آگاهی دارند، احتمال اینکه در زمان استرس بازار واحدهای سرمایه‌گذاری خود را در مقادیر چشمگیری ابطال کنند، کاهش خواهد داد.
• پیش‌بینی جریان‌های نقدی: صندوق‌ها باید در ارزیابی و مدیریت ریسک نقدینگی پیش‌بینی‌های جریان نقدی کوتاه‌مدت و بلند‌مدت خود را در دو شرایط عادی و تنش قابل‌پیش‌بینی منطقی در نظر بگیرند. درک جریان‌های نقدی صندوق در تعیین اینکه آیا صندوق وجه نقد کافی برای پاسخگویی به درخواست‌های بازخرید در اختیار خواهد داشت، مهم است. هرچه مدیران ریسک صندوق بهتر جریان خالص صندوق را پیش‌بینی کنند، بهتر قادر به اندازه‌گیری و مدیریت ریسک نقدینگی صندوق خواهند بود.
• طبقه‌بندی نقدشوندگی سرمایه‌گذاری‌ها: نکته‌ای مهم در تصمیم‌گیری برای چینش سبد صندوق توجه به میزان نقدشوندگی دارایی‌های سبد صندوق است. در این چینش صندوق‌ها باید به سقف هفت‌روزۀ ایفای تعهدات بازخرید توجه کنند. به‌عنوان نقطۀ شروع، صندوق نقدشوندگی سرمایه‌گذاری‌های سبد را براساس کلاس دارایی آنها طبقه‌بندی می‌کند و هر سرمایه‌گذاری را که صندوق یا مشاور آن پس از یک بررسی منطقی اطلاعات بازار، معاملات یا ملاحظات خاص آن سرمایه گذاری انتظار دارد، ویژگی‌های نقدینگی متفاوتی از کلاس خود داشته باشد، جداگانه طبقه‌بندی می‌کند.طبقه‌بندی دارایی‌ها از یک حالت باینری تا یک اسپکتروم متغیر است. در ساده‌ترین حالت دارایی‌ها به دو دسته دارایی‌های با نقدشوندگی زیاد و دارایی‌های غیر ‌نقد‌شونده با توجه به معیار نقدشوندگی در بازۀ هفت‌روزه تقسیم می‌شود و در حالت متکامل‌تر مطابق آنچه اکنون در آمریکا کمسیون اوراق بهادار صندوق‌ها را موظف کرده است، دارایی‌ها براساس تعداد روز ممکن برای تبدیل به نقدشدن در 4 طبقه دسته‌بندی می‌شود. قانون 4 (e) 22 مصوب 2018 در آمریکا صندوق‌ها را ملزم به طبقه‌بندی نقدینگی هر یک از سرمایه‌گذاری‌های سبد در چهار دسته براساس تعداد روزهایی می‌کند که به‌صورت منطقی پیش‌بینی می‌شود، هر دارایی بدون تأثیر چشمگیری بر ارزش بازار آن قابل‌تبدیل به وجه نقد باشد.

چهار طبقۀ نقدینگی:

• سرمایه‌گذاری‌های بسیار نقد به‌عنوان وجه نقد و هرگونه سرمایه‌گذاری که در شرایط فعلی بازار در سه روز کاری یا کمتر بدون تغییر بااهمیت ارزش بازار سرمایه‌گذاری قابل‌تبدیل به وجه نقد است.
• سرمایه‌گذاری‌های با نقدشوندگی متوسط به‌عنوان هرگونه سرمایه‌گذاری که در شرایط فعلی بازار در بیش از سه روز تقویمی و کمتر یا مساوی با هفت روز تقویمی بدون تغییر بااهمیت ارزش بازار سرمایه‌گذاری قابل‌تبدیل به وجه نقد است.
• سرمایه‌گذاری‌های با نقدشوندگی کم به‌عنوان هرگونه سرمایه‌گذاری که به‌صورت منطقی پیش‌بینی می‌شود، در شرایط فعلی بازار در هفت روز تقویمی یا کمتر بدون تغییر بااهمیت ارزش بازار سرمایه‌گذاری قابل‌فروش است؛ اما به‌طور منطقی پیش‌بینی می‌شود، فروش در بیش از هفت روز تقویمی تسویه شود.
• سرمایه‌گذاری‌های غیر نقدشونده هرگونه سرمایه‌گذاری که ممکن است در شرایط فعلی بازار در هفت روز تقویمی بدون تغییر بااهمیت ارزش بازار سرمایه‌گذاری قابل‌فروش نباشد.
• دارایی‌های نقدی و معادل‌های نقد: میزان وجه نقد و معادل وجه نقد مناسب برای مدیریت ریسک نقدینگی مفید است و به واقعیت‌ها و شرایط خاص یک صندوق بستگی دارد. هرچند اگر صندوق با بازخریدهای سنگین روبه‌رو شود، منابع زیاد وجه نقد و معادل آن ممکن است برای محافظت از صندوق با دارایی‌های غیر نقدشونده زیاد (یا سرمایه‌گذاری‌هایی که نقدشوندگی آنها به‌طور چشمگیری در دوره‌های تحت‌فشار صندوق کاهش می‌یابد) کافی نباشد.
• تعیین حداقل برای دارایی‌های با نقدشوندگی زیاد: تعیین یک سطح حداقلی برای سرمایه‌گذاری‌های با نقدشوندگی زیاد احتمال آماده‌شدن صندوق برای پاسخگویی به درخواست‌های بازخرید بدون کاهش قابل‌‌توجه منافع باقی‌ماندۀ سرمایه‌گذاران را در صندوق افزایش می‌دهد. به‌طور معمول صندوق‌ها ارزیابی می‌کنند که در شرایط مختلف بازار به چه میزان نقدینگی نیاز دارند تا در بازۀ زمانی به‌نسبت کوتاهی بازخریدها را پاسخ دهند؛ درنتیجه هدف قراردادن سطح معینی از دارایی‌های با نقدشوندگی زیاد روش مناسبی برای مدیریت ریسک نقدینگی صندوق است.
• تعیین حداکثر برای دارایی‌های غیر نقد‌شونده: تعیین یک طبقه از دارایی‌ها به‌عنوان دارایی‌های غیر نقد‌شونده (براساس تعداد روز به وجه نقد) و تعیین یک سطح حداکثری برای آن به صندوق‌ها به‌عنوان بخشی از برنامۀ مدیریت ریسک صندوق به کاهش ریسک نقدینگی صندوق کمک خواهد کرد. هدف از تعیین این سطح حداکثری کاهش احتمال نبودِ توانایی در ایفای تعهدات بازخرید به علت نبودِ نقدشوندگی دارایی‌هاست.

شیوه‌های تأمین مالی و روابط درونی خانواده‌ای از صندوق‌ها: دستیابی به منابع پشتیبان نقدینگی مانند خطوط اعتباری، ترتیبات اعطای وام باید برای مدیریت ریسک نقدینگی یک صندوق مفید تلقی شود؛ زیرا انعطاف‌پذیری استفاده از این منابع نقدینگی برای سرمایه‌گذاران صندوق حائز اهمیت خواهد بود. از طرفی، مدیران دارایی نباید از امکان استقراض غیر از رفع نبودِ تطابق کوتاه‌مدت، بازخریدها و جریان‌های نقد ورودی استفاده کنند؛ زیرا این امر به‌طور بالقوه سرمایه‌گذاران باقی‌مانده را در معرض ریسک قرار می‌دهد و سهامداران باقی‌مانده هستند که به‌طور مؤثر هزینه‌های استقراض و افزایش ریسک ایجادشده توسط اهرم را برای صندوق متحمل می‌شوند؛ درنتیجه صندوق‌ها باید منافع و ریسک کلی احتمالی چنین وام‌ها یا سایر اعتبارات مالی را در نظر بگیرند. استفاده از اعتبارات بین صندوق‌های یک خانواده نیز به مدیریت ریسک نقدینگی صندوق‌ها کمک می‌کند. به‌طور معمول صندوق‌ها تنها زمانی به وام‌دهی بین صندوقی توجه می‌کنند که این امر به نفع هر دو صندوق وام‌دهنده و وام‌گیرنده باشد. ترتیبات وام بین صندوقی شامل ارزیابی موارد زیر است: 1. صندوقی که به‌عنوان وام‌دهنده شرکت می‌کند، باید هرگونه تأثیری که مشارکت آن ممکن است بر ریسک نقدینگی صندوق داشته باشد، بررسی و از عدم تأثیر سوء مطمئن شود؛ 2. صندوقی که به‌عنوان وام‌گیرنده شرکت می‌کند، باید اطمینان داشته باشد که نقدینگی سبد صندوق برای ایفای تعهدات بازپرداخت وام آن همراه با سایر نیازهای نقدینگی کفایت می‌کند.

مقولۀ دوم: زیرساخت‌ها

زیر‌ساخت‌ها امکاناتی هستند که برای دستیابی به هدف باید آنها را ایجاد و مدیریت کرد. زیرساخت‌های کارآمد هم بستری برای اعمال خط‌مشی مدیریت ریسک نقدینگی هستند و هم زمینۀ اجرای روش‌های درست سنجش، پایش، مدیریت و گزارشگری ریسک را فراهم می‌آورند. مهم‌ترین مؤلفه‌های این مقولۀ نقدینگی عبارت‌اند از:

مؤلفۀ اول: سازمان‌دهی

سازمان‌دهی مناسب مدیریت ریسک نقدینگی تأثیر بسزایی در ایجاد بسیج عمومی کارکنان، تعریف و بازنگری رویه‌ها و فرایند مدیریت ریسک نقدینگی دارد.

• نظارت هیئت‌مدیره: الزام هر صندوق به ایجاد یک برنامۀ مدیریت ریسک نقدینگی، مسئولیت‌های نظارتی جدیدی را بر مدیران عالی صندوق تحمیل می‌کند؛ ازجمله 1. تصویب اولیۀ برنامۀ نقدینگی مکتوب صندوق؛ 2. تأیید مدیر برنامه؛ 3. بررسی سالانۀ (حداکثر) گزارشی مکتوب دربارۀ عملکرد و اثربخشی برنامۀ نقدینگی تهیه‌شده از سوی مدیر اجرایی برنامه. به‌علاوه، هیئت‌مدیره مسئولیت‌های نظارت در رابطه با کمترین دارایی‌های با نقدشوندگی زیاد و سرمایه‌گذاری‌های غیر‌ نقدشونده را براساس رویدادهای مربوط به نقدینگی صندوق دارد.
• تشکیل کمیتۀ فرعی یا واحد مدیریت ریسک نقدینگی: با توجه به اهمیت این ریسک، کمیته‌ای فرعی یا واحد مدیریت ریسک به‌عنوان زیر مجموعه‌ایی از کمیتۀ ریسک صندوق تعیین می‌شود.
• مسئول اجرایی برنامۀ مدیریت ریسک نقدینگی: مسئول اجرایی مدیریت ریسک نقدینگی صندوق، مشاور سرمایه‌گذاری، مشاور فرعی صندوق یا کارمند ارشد صندوق و گروهی از کارمندان ارشد صندوق است. اگرچه مدیران سبد سرمایه‌گذاری ممکن است بخشی از یک کمیته یا گروهی را تشکیل دهند که به‌عنوان مسئول اجرایی برنامه تأیید شده‌اند؛ اما برای اطمینان از سطح کافی تفکیک بین مدیریت سبد سرمایه‌گذاری صندوق و مدیریت ریسک عملکرد مسئول اجرایی فقط به مدیران سبد سرمایه‌گذاری اختصاص داده نمی‌شود.

مؤلفۀ دوم: سیستم اطلاعاتی

ایجاد بستر مناسب برای یکپارچه‌سازی جمع‌آوری داده‌ها نه‌تنها مهم‌ترین مزیت رقابتی برای نهادهای مالی محسوب می‌شود، خود یکی دیگر از مهم‌ترین زیرساخت‌های لازم برای اجرایی‌کردن صحیح مدیریت ریسک است. حجم وسیعی از داده‌ها در سیستم‌های مالی به‌صورت روزانه ایجاد می‌شود که به خودی خود هیچ بار معنایی و اطلاعاتی به دست نمی‌دهد؛ ولی جمع‌آوری نظام‌مند و سیستماتیک همین داده‌های بی‌معنی و تبدیل آنها به اطلاعات، تغذیه و خون موردنیاز را برای سیستم تصمیم‌گیری عالمانه و خردمندانه به‌منظور مدیریت ریسک نقدینگی فراهم می‌کند. در این راستا، صندوق باید ساختارهایی برای جمع‌آوری اطلاعات طراحی کند. این ساختارها دربارۀ موضوعاتی به شرح زیر هستند.

• نقدشوندگی سرمایه‌گذاری‌ها
• جریان وجوه نقد
• اطلاعات شناختی و رفتاری سرمایه‎گذاران
• کانال‎های توزیع

طراحی یک بانک جامع اشتباهات تخلفات سوابق و تجربیات گذشته راهگشای حل مسائل بعدی است. همواره نگرانی‌هایی دربارۀ امنیت اطلاعات حساس ثبت‎شده در صندوق و ارسالی برای نهاد ناظر به دلیل نقض امنیت سایبری در بخش دولتی و خصوصی وجود دارد. کارکنان صندوق و نهاد ناظر باید کنترل‎ها و سیستم‎هایی را برای استفاده و مدیریت داده‎ها به‎گونه‎ای طراحی کنند که حساسیت داده‎ها را منعکس کند و با حفظ محرمانه‎بودن آنها سازگار باشد.

مؤلفۀ سوم: فرایند‎ها

مدیریت ریسک کاربرد سیستماتیک سیاست‎های مدیریتی، رویه‌ها و فرایندهای مربوط به فعالیت‌های تحلیل، ارزیابی و کنترل ریسک است؛ بنابراین باید فرایندهای ذیل در آن به‌درستی تعریف شده باشد:

• فرایند تعامل مدیر ریسک نقدینگی با مدیر سبد: یک صندوق باید میزان تأثیری را که مدیران سبد سرمایه‌گذاری ممکن است بر ادارۀ برنامه مدیریت ریسک نقدینگی داشته باشند، در نظر بگیرد و به‌دنبال ارائۀ صدای مستقل مدیریت برنامه برای بررسی هرگونه تضاد منافع احتمالی در حد مناسب باشد. با وجود این، مدیر برنامۀ ریسک صندوق ممکن است بخواهد در صورت لزوم با مدیر سبد صندوق، معامله‌گران، مدیران ریسک و دیگران مشورت کند.
• فرایند تعامل مدیر ریسک با کانال‌های توزیع یا واحد جمع‌آوری اطلاعات: اهمیت اطلاعات درست و مؤثر نیاز به طراحی فرایندهایی برای جمع‌آوری اطلاعات به موقع و مؤثر، ارتباط منظم با سرمایه‌گذاران اثرگذار، آموزش مستمر کانال‌های توزیع و ... را ضروری می‌کند.
• فرایند اصلاح و بهبود سیاست‌ها و خط‌مشی‌های نقدینگی: برای مدیریت هرچه بهتر ریسک‌ها باید از تجارت قبلی سازمان در مواجهه با انواع موقعیت‌ها و رخدادها استفاده شود؛ از این رو، ارتباط تنگاتنگی بین سیستم مدیریت دانش و فرایند مدیریت ریسک در سازمان‌ها وجود دارد. این ارتباط باید به‌درستی تعریف شده و نحوۀ اثر‌گذاری آنها بر یکدیگر به‌طور واضح مشخص شود. در همین راستا، در عصر کنونی بسیاری از سازمان‌های پیشرو توجه روزافزونی به بحث مدیریت دانش و پیاده‌سازی یک سیستم کارآمد مدیریت دانش کرده‌اند و به اثرگذاری آن بر سایر فرایندهای سازمان توجه کرده‌اند ( Saqafi et al., 2017).

مقولۀ سوم: روش‌ها و ابزارها

پس از تدوین خط‌مشی‌ها و استراتژی‌های مناسب در حوزۀ ریسک نقدینگی و فراهم‌کردن زیرساخت‌های مناسب برای مدیریت ریسک نقدینگی لازم است که از روش‌ها و تکنیک‌های مناسب و درست برای شناسایی عوامل، پایش و کنترل ریسک استفاده کرد.

مؤلفۀ اول: شناسایی عوامل ریسک

در بحث روش‌ها و تکنیک‌های ارزیابی ریسک نقدینگی یک پیشنهاد ارائۀ لیستی از فاکتورهای مؤثر بر ریسک نقدینگی است که یک صندوق خاص باید ملزم به در نظر گرفتن این عوامل در طبقه‌بندی و بررسی نقدشوندگی دارایی‌های سبد سهام و جریان‌های نقدی صندوق باشد. در این چارچوب برای ساده‌سازی عوامل ریسک نقدینگی و کاهش نگرانی‌ها دربارۀ پیچیدگی عوامل پیشنهادی ملاحظات طبقه‌بندی دارایی‌ها و پیش‌بینی جریان وجوه نقد کدگذاری نشده است؛ زیرا الزام به در نظر گرفتن لیستی مشخص از عوامل ریسک نقدینگی بیش از حد پیچیده است، انطباق را برای صندوق‌ها و نظارت را برای نهاد ناظر دشوارتر می‌کند و نگرش چک لیستی به‌طور کامل شیوه‌های کسب‌وکار، استراتژی‌ها و ریسک‌هایی را که برای برخی از صندوق‌ها قابل‌تحمل است، در برنخواهد گرفت و ممکن است مهم‌ترین عوامل ریسک صندوق را منعکس نکند (یا وزن مناسبی برای هر یک قائل نشوند). علاوه بر این، مدیران صندوق ممکن است بیش از حد بر بعضی از عوامل برشمرده‌شده تمرکز کنند که شاید اهمیت ویژه‎ای برای عملکرد و ریسک‎های صندوق نداشته باشد یا زیادبودن فاکتورها موجب احساس نیاز به خدمات شرکت‌های ثالث و اعتماد بیش از حد به آنها می‌شود و درنهایت، مجدد به ریسک سیستمی مانند آنچه در سال 2008 گذشت، منجر می‌شود. در عوض الزامی مبتنی بر اصول، اتخاذ شده و از صندوق‌ها خواسته می‌شود، در طبقه‌بندی سرمایه‌گذاری‌های سبد، ملاحظات مربوط به بازار، تجارت و سرمایه‌گذاری را در نظر بگیرند. در کنار این به‌عنوان سندی راهنما عوامل اثرگذار بر نقدشوندگی دارایی‌ها و جریان وجوه نقد صندوق‌ها شمرده شده و از صندوق‌ها خواسته می‌شود، در صورت امکان هر یک از این عوامل را در ارزیابی خود به حساب آورند.

• عواملی که برای طبقه‌بندی نقدینگی سرمایه‌گذاری‌های سبد پیشنهاد می‌شود، عبارت‌اند از: وجود بازار فعال برای یک طبقه دارایی یا سرمایه‌گذاری، فراوانی معاملات، میانگین و حجم معاملات روزانه، نوسان‌های قیمت معاملات، اسپرد پیشنهاد فروش و تقاضا، استانداردسازی و سادگی یک طبقۀ دارایی یا ساختار سرمایه‌گذاری برای اوراق با درآمد ثابت، تاریخ سررسید و محدودیت در انتقال و ...
• عوامل مؤثر بر جریان وجوه نقد با توجه نظر خبرگان عبارت‌اند از: شرایط کلی اقتصاد، تمرکز مالکیت، الگوهای جریان‌های نقدینگی، سرمایه‎گذاران هدف، تاریخ تأسیس صندوق و سابقۀ عملکرد صندوق، نحوۀ تعیین NAV، ابزارهای مدیریت ریسک در اختیار صندوق، همبستگی دارایی‌ها و ...

مؤلفۀ دوم: پایش ریسک

• بررسی دوره‌ای طبقه‌بندی سرمایه‌گذاری‌ها: برای مدیریت مستمر ریسک نقدینگی صندوق باید نقدینگی سبد خود را به‌طور منظم کنترل کند. باید توجه داشت که کاهش نقدینگی تک تک اجزای سبد به‌طور مستقیم بر توانایی صندوق برای انجام تعهدات بازخرید خود بدون کاهش جالب‌توجه منافع سرمایه‌گذاران باقی‌مانده در صندوق تأثیر می‌گذارد.

بررسی طبقه‌بندی سرمایه‌گذاری‌های سبد در دوره‌های حداقل ماهانه، سه ماه و ... انجام می‌شود. پیش‌بینی می‌شود، در صورت تغییر ملاحظات خاص بازار، تجارت و سرمایه‌گذاری که به‌طور چشمگیری بر یک یا چند سرمایه‌گذاری طبقه‌بندی‌شده تأثیر بااهمیتی می‌گذارد، بررسی‌های خارج از دورۀ تعیین‌شده صورت گیرد.

به‌عنوان مثال، تحولات مربوطه در کل بازار شامل تغییر در نرخ بهره یا سایر وقایع اقتصادی کلان، نوسان‌های گسترده در بازار، تغییرات جریان نقدی در کل بازار، حوادث خارق‌العاده مانند بلایای طبیعی یا تحولات سیاسی و .... است. این تغییرات در سطح یک دارایی خاص شامل تغییرات نظارتی مربوط به برخی از کلاس‌های دارایی یا رویدادهای شرکتی (مانند ورشکستگی یا حذف از لیست و رویدادهای شهرت) است.

• بررسی دوره‌ای کمترین دارایی‌ها با نقدشوندگی زیاد و بیشترین دارایی‌های غیر نقدشونده: بررسی دوره‌ای طبقه‌بندی نقدشوندگی دارایی‌ها، حداقل دارایی‌های با نقدشوندگی زیاد و حداکثر دارایی‌های غیرنقدشونده یکی از مؤلفه‌های اصلی برنامۀ مدیریت ریسک نقدینگی و در راستای پایش وضعیت جاری ریسک نقدینگی صندوق است. بهتر است، حداقل دورۀ بررسی این سطوح با حداقل دوره‌ای منطبق باشد که هیئت‌مدیرۀ صندوق باید گزارش کتبی که کفایت برنامۀ مدیریت ریسک نقدینگی صندوق را شرح می‌دهد، بررسی کند. همبستگی بازه‌های زمانی برای هر یک از الزام‌های این چارچوب باعث کاهش هزینه‌های انطباق و کاهش سردرگمی احتمالی ناشی از دوره‎های مختلف بررسی خواهد شد. یک صندوق در صورت لزوم شرایط، باید سطح این طبقات دارایی‌ها را به‌طور مکرر بررسی کند. علاوه بر این، هیئت‌مدیرۀ صندوق به‌طور منظم از کمبود سرمایه‌گذاری بسیار نقد یا مازاد دارایی‌های غیر نقدشونده مطلع شود؛ بنابراین هیئت‌مدیره از هرگونه مسئلۀ مدیریت ریسک نقدینگی که ممکن است تجدیدنظر در رویه‌های مدیریت ریسک صندوق یا حداقل سرمایه‎گذاری‌های بسیار نقد آن را تضمین کند، مطلع خواهد شد. برای بررسی دوره‌ای بهتر است، به هر صندوق اجازه داده شود تا با در نظرگرفتن واقعیت‌ها و شرایط خاص صندوق روش‌های خاص خود را برای انجام این بررسی تدوین کند.
• بازنگری جامع برنامۀ مدیریت ریسک صندوق: به‌منظور بررسی دوره‌ای برنامه و بازنگری آن صندوق باید به‌طور کلی روش‌های ارتقای ارزیابی نظارتی، تحولات کلیت بازار و تغییرات صنعت صندوق‌ها را در نظر گیرد که بر ریسک نقدینگی صندوق مؤثر است.
• استرس تست: هدف از آزمون استرس نقدینگی، ارزیابی انعطاف‌پذیری صندوق‌های سرمایه‌گذاری در برابر شوک‌های بازخرید شدید و محتمل از دیدگاه ثبات مالی است. تدوین اصول و متون راهنما برای این آزمون‌ها به مدیریت ریسک نقدینگی صندوق‌ها کمک خواهد کرد (IMF, 2017).

مؤلفۀ سوم: ابزارهای مدیریت ریسک در دسترس صندوق

در حوزۀ نظارتی مختلف ابزارهایی برای کمک به مدیریت ریسک نقدینگی صندوق‌های سرمایه‌گذاری مشترک به‌منظور مواجه با فشار تقاضای بازخرید واحدهای سرمایه‌گذاری و درنتیجه مقابله با رقیق‌شدن منافع سرمایه‌گذاران باقی‌مانده طراحی شده و دستورالعمل‌ها و متون راهنما از سوی نهاد ناظر تهیه شده و در اختیار این صندوق‌ها قرار گرفته است (IOSCO, 2018b). استفاده از ابزارهای مدیریت ریسک نقدینگی به دلیلی برای فروش دارایی‌ها با تخفیف زیاد است و از طریق توزیع عادلانۀ هزینه‌ها به مدیریت هجوم سرمایه‌گذاران برای بازخرید به‌منظور بهره‌بردن از مزیت اول‌بودن کمک می‌کند و با کنترل و کاهش فشار بر فروش دارایی‌ها موجب کاهش رفتارهای بی‌ثبات‌کنندۀ مدیران می‌شود (Darpeix et al., 2021)؛ بنابراین فراهم‌کردن استفاده از هر یک از این ابزارها در مواقعی راهگشای مدیریت ریسک نقدینگی صندوق است.

براساس پژوهش‌های انجام‌گرفته ابزارهای مدیریت ریسک نقدینگی متداول به 3 گروه تقسیم می‌شود.

الف) ابزاری که عدم تسویه را با وجه نقد امکان‌پذیر می‌کند.

بازخرید با اوراق بهادار^[11]

بازخرید با اوراق بهادار مکانیزمی است که با استفاده از آن صندوق‌ها به‌جای پرداخت وجه نقد، دارایی‌های صندوق را به‌صورت برشی از سبد بین سرمایه‌گذاران توزیع می‌کنند. این ابزار به یک صندوق اجازه می‌دهد تا از فروش مقدار چشمگیری از اوراق بهادار برای جلوگیری از بازپرداخت پول نقد اجتناب کند و بدین طریق از هزینه‌های قابل‌توجه معاملات و تأثیرات قیمتی در بازار جلوگیری می‌کند که ممکن است به زیان سرمایه‌گذاران باقی‌مانده تمام شود (Agarwal et al. 2022).

 ب) ابزارهایی که هدف آنها انتقال هزینه‌های معاملاتی بازخرید به سرمایه‌گذاران متقاضی خروج است.

این ابزارها سرمایه‌گذاران را از اجرای تقاضای بازخرید یا سرمایه‌گذاری مجدد منع نمی‌کند، بلکه این دسته ابزار با هدف کاهش هرگونه تخصیص نامتناسب هزینۀ بازخرید به سرمایه‌گذاران باقی‌ماندۀ صندوق و جلوگیری از وضعیتی که سرمایه‌گذاران باقی‌مانده را با یک سبد کمتر نقد‌شونده مواجه می‎کند (که آنها را در معرض ریسک نقدشوندگی بیشتر و رقیق‎شدن منافع قرار می‌دهد) طراحی شده‌اند.

قیمت‌گذاری نوسانی^[12]

قیمت‌گذاری نوسانی فرایندی برای تنظیم و تعدیل NAV صندوق است که هدف آن اعمال مؤثر هزینه‌های ناشی از فعالیت‌های سرمایه‎ای خالص (به‎عنوان مثال، جریان‌های ورودی یا خروجی صندوق) در تعیین ارزش هر واحد سرمایه‎گذاری برای سرمایه‌گذاران مرتبط با آن فعالیت به‎جای اختصاص آن به تمام سرمایه‎گذاران موجود در صندوق است.

قیمت‌گذاری نوسانی به دو شکل اجرا می‌شود. در روش اول (قیمت‎گذاری نوسانی کامل)، NAV صندوق هر روز پس از محاسبه براساس جهت تغییرات سرمایۀ خالص صندوق، صرف‌نظر از مقدار خالص جریان‌های نقدی ناشی از ورود و خروج سرمایه‌گذاران برای پوشش هزینه‎های ناشی از جریان خالص ورودی/ خروجی طبق مقدار فاکتور نوسان از پیش تعیین‎شده افزایش/کاهش می‌یابد. در روش دوم (قیمت‌گذاری نوسانی جزئی)، تغییر در NAV صندوق تنها زمانی اعمال می‌شود که تغییرات سرمایۀ خالص بیشتر از یک آستانۀ از پیش تعیین‌شده باشد (به‌طور معمول به شکل درصد که به‌عنوان آستانۀ نوسان^[13] نامیده می‌شود).

به‌عنوان مثال، هر روزی که خالص تقاضای خرید/بازخرید از پنج درصد (آستانۀ نوسان)کل ارزش خالص دارایی‌ها بیشتر باشد، برای متقاضیان خرید یا بازخریدکننده درآن روز نیم درصد (فاکتور نوسان) به/از ارزش خالص هر واحد اضافه/کم خواهد شد (Jin et al., 2022).

هزینۀ ضد رقیق سازی^[14]

این ابزار یک هزینۀ واحد مؤثر بر قیمت‌گذاری NAV است که برای محافظت از سرمایه‌گذاران موجود در مقابل هزینه‌های تحمیل‌شده از بابت خرید یا فروش دارایی‌های صندوق استفاده می‌شود که درنتیجه جریان‌های بزرگ ورودی یا خروجی تحقق می‌یابد. در مقایسه با مکانیزم قیمت‌گذاری نوسانی هیچ‌گونه تعدیلی در ارزشNAV را شامل نمی‌شود؛ به‌عنوان مثال، در این شیوه اگر یک سرمایه‌گذار (یا گروهی از سرمایه‌گذاران مرتبط) بخواهد واحدهای زیادی از صندوق را خریداری کند یا به فروش برساند، برای حفاظت از سرمایه‌گذاران باقی‌مانده هزینه‌ای از پیش تعیین‌شده مانند (5/0 تا 2 درصد هزینۀ معامله) به سرمایه‌گذاران ورودی یا خروجی تحمیل می‌شود.

ج)ابزارهایی که دسترسی یا سرعت دسترسی به سرمایۀ سرمایه‌گذاران را محدود می‌کنند.

این ابزارها بیشتر باعث اختلال در دسترسی سرمایه‌گذاران به سرمایۀ خود می‌شوند یا به تناسب و به‌طور کامل مانند محدودیت بازخرید، جیب‌های جانبی و تعلیق بازپرداخت.

محدودیت بازخرید^[15]

محدودیت بازخرید عبارت است از محدودیت‌های جزئی بر توانایی سرمایه‌گذاران برای بازخرید واحد‌های خود که به‌طور معمول براساس یک نسبت اعمال می‌شود؛ به‌عنوان مثال، یک محدودیت بازخرید پنج درصد در یک صندوق به این معنی است که اگر سفارش‌های بازخرید معین بیش از پنج درصد از دارایی‌های خالص صندوق شود، تنها بخشی از آن سفارش‌ها براساس تصمیم مدیر صندوق یا نهادی مسئول اجرا خواهد شد، بخش باقی‌مانده یا لغو شده یا به‌طور خودکار به روز بعدی منتقل می‌شود.

جیب‌های جانبی^[16]

در هر صندوق سرمایه‌گذاری مشترک، سرمایه‌گذاران واحدهایی را خریداری می‌کنند که ادعای متناسب را در تمام دارایی‌های صندوق نشان می‌دهند. این دارایی‌های مختلف با سطوح مختلف ریسک، بازده و نقدینگی هستند. در شرایط خاصی بخشی از این دارایی‌ها ممکن است دچار مشکل نقدشوندگی شوند. جیب‌های جانبی سازوکاری است که در آن یک حساب جداگانه با هدف جداسازی دارایی‌های خاص از مجموعۀ کلی صندوق توسط مدیر صندوق ایجاد می‌شود. اغلب جیب‌های جانبی برای نگهداری دارایی‌های با نقدشوندگی پایین در زمانی که نبودِ اطمینان زیاد است و ارزشیابی یک دارایی به‌طور موقت بسیار دشوار یا غیرممکن است، استفاده می‌شود.

تعلیق باز پرداخت^[17]

تعلیق بازپرداخت ابزاری است که مانع خروج سرمایه‌گذار از صندوق می‌شود. در بیشتر مواقع این ابزار اقدامی موقت برای مدت کوتاه است و هدف آن جلوگیری از هجوم به یک صندوق در زمان تنش بازار است؛ همچنین زمانی استفاده می‌شود که ارزیابی ارزش دارایی‌های صندوق به‌درستی امکان‌پذیر نباشد (به‌طور مثال، در حوادث استثنایی بازار که بر میزان زیادی از دارایی‌های صندوق تأثیر می‌گذارد). یکی دیگر از دلایل متداول ذکرشده برای تعلیق، جلوگیری از خروج ناگهانی سرمایه است که ممکن است عواقب ناگوار بیشتری برای صندوق داشته باشد. به‌جز زمان بسته‌شدن بازار، تعلیق بازپرداخت تنها چاره یا آخرین راه‌حل است و تنها زمانی فعال می‌شود که هیچ گزینۀ دیگری در دسترس نیست.

مؤلفۀ چهارم:گزارشگری

دریافت اطلاعات مرتبط دربارۀ عملیات یک صندوق و ریسک‌های سرمایه‌گذاری اصلی آن برای سرمایه‌گذاران در انتخاب صندوقی مناسب با سطح ریسک قابل‌تحمل آنها حائز اهمیت است. در حال حاضر، صندوق‌ها در ایران به‌صراحت ملزم به افشای نحوۀ مدیریت نقدینگی سرمایه‌گذاری‌های خود نیستند و اطلاعات محدودی دربارۀ ریسک نقدینگی سبد آنها و اینکه آیا نقدینگی اوراق بهادار سبد صندوق‌ها با نیازهای نقدینگی پیش‌بینی‌شده مطابقت دارد یا خیر در دسترس است. با مطالعۀ قوانین جدید ناظر بر مدیریت ریسک نقدینگی در آمریکا و پس از تأیید خبرگان مؤلفه‌ها و کدهای زیر به‌عنوان مهم‌ترین موارد در رابطه با این مقوله به شرح ذیل احصا شده است.

• گزارش به سرمایه‌گذاران:

افشای زمان و رویۀ پرداخت پس از ارائۀ درخواست بازخرید سرمایه‌گذاران: روش‌های ایفای تعهدات ممکن است شامل فروش دارایی‌های سبد، نگهداری وجه نقد یا معادل‌های نقدی، استفاده از خطوط اعتباری یا وام‌دهی بین صندوق‌ها و بازخرید غیر نقدی باشد. صندوق‌ها ممکن است از کارمزد‌های مختلف برای کنترل بازخرید‌ها و کاهش رقیق‌سازی منافع سرمایه‌گذاران باقی‌مانده استفاده کنند. الزام به این افشا صندوق‌ها را تشویق می‌کند تا شرایط مختلف عملیات خود را در نظر بگیرند و اطمینان حاصل کنند که روش‌هایی که ممکن است برای انجام تعهدات بازخرید سهامداران در بازارهای تحت‌فشار عادی و قابل‌پیش‌بینی منطقی استفاده کنند، قابل‌اجرا هستند.

افشای قرارداد‌ها و چگونگی استفاده از خطوط اعتباری، وام‌دهی و استقراض بین خانواده‌ای از صندوق‌ها: دانش نهاد ناظر، سرمایه‌گذار و مشارکت‌کنندگان در بازار تمهیداتی را که صندوق‌ها به‌منظور تقویت توانایی خود برای پاسخگویی به درخواست‌های بازخرید سهامداران و مدیریت ریسک نقدینگی و شرایط این ترتیبات انجام داده‌اند، افزایش می‌دهد.

گزارش نحوۀ مدیریت ریسک نقدینگی صندوق طبق مقوله‌ها و مؤلفه‌های ذکرشده در چارچوب ارائه‌شده در گزارش سالانه به افزایش آگاهی و اخذ تصمیم درست از سوی سرمایه‌گذاران کمک خواهد کرد.

• گزارش به نهاد ناظر:

گزارش طبقه‌بندی نقدشوندگی دارایی‌ها و اطلاعات تجمعی هر طبقه: در آمریکا از سال 2020 صندوق‌های سرمایه‌گذاری مشترک موظف شده‌اند طبقه‌بندی نقدینگی سبد خود را (نقدینگی اختصاص داده‌شده به هر یک از سرمایه‌گذاری‌های سبد صندوق) را به‌صورت محرمانه به‌همراه با گزارش سبد ماهیانه به نهاد ناظر گزارش دهند. این اطلاعات به نهاد ناظر در بررسی ریسک نقدینگی صندوق و صنعت کمک خواهد کرد.

گزارش رویداد‌های خاص مرتبط با نقدینگی صندوق به‌عنوان مثال، ارسال گزارش به نهاد ناظر زمانی که مجموع دارایی‌های غیر نقدشوندۀ صندوق طبق تعریف و برآورد صندوق به بیش از درصد تعیین شده است، به حداکثر مقدار تعیین‌شده برسد. این گزارش شامل تاریخ رویداد، درصد فعلی سرمایه‌گذاری‌های غیر نقدشونده و اطلاعاتی دربارۀ این دارایی‌هاست. در صورت برگشت به درصد تعیین‌شده، تاریخ و درصد فعلی باید گزارش شود.

ارسال گزارش به نهاد ناظر در صورتی که دارایی‌هایی با نقدشوندگی زیاد برای بیش از 7 روز متوالی کمتر از حداقل تعیین‌شده برای سرمایه‌گذاری با نقدشوندگی زیاد باشد، علاوه بر این، صندوق باید تاریخ (هایی) را گزارش کند که در آن دارایی‌های با نقد‌شوندگی زیاد به کمتر از حداقل تعیین‌شده کاهش یافته است.

بحث و نتیجه‌گیری

با عنایت به اهمیت ریسک نقدینگی صندوق‌های سرمایه‌گذاری مشترک با سرمایۀ باز برای سرمایه‌گذاران و سیستم مالی و ضرورت طراحی و تدوین یک چارچوب جامع برای نظارت بر مدیریت ریسک نقدینگی این صنعت پژوهش حاضر با استفاده از نظریۀ داده بنیاد و راهبرد دلفی به احصا و بررسی مقوله‌ها و مؤلفه‌های چارچوبی جامع برای نظارت بر مدیریت ریسک نقدینگی صندوق‌های سرمایه‌گذاری مشترک با سرمایۀ باز توجه کرده است.

خط‌مشی و سیاست‌ها، زیرساخت‌ها و روش‌های مناسب به‌عنوان سه مقولۀ اصلی این چارچوب شناخته می‌شوند. خط‌مشی و سیاست‌ها به‌عنوان نقشه‌ای مکتوب نقش اساسی و تعیین‌کننده در تعیین و تأمین زیرساخت‌های مناسب دارند و زیرساخت‌های مناسب امکان استفاده از روش‌های مناسب را برای مدیریت ریسک نقدینگی فراهم می‌کنند. هر مقوله خود دارای مؤلفه‌هایی است که در شکل (1) به نمایش گذاشته شده است. در این پژوهش برای هر مؤلفه با مطالعۀ رهنمودهای بین‌المللی، قوانین نظارتی در اروپا و آمریکا و نظرخواهی از خبرگان، کدهای بااهمیت احصا شده است. استفاده از این کدها به صندوق‌ها در مدیریت ریسک نقدینگی صندوق و به نهاد ناظر در تدوین اصول و رهنمودها برای صنعت و نظارت بر ریسک نقدینگی در راستای حفاظت از سرمایه‌گذاران، صنعت مدیریت دارایی و بازار سرمایه ایران یاری می‌رساند.

شکل (1) مقوله‌ها و مؤلفه‌های چارچوب جامع برای نظارت بر مدیریت ریسک نقدینگی صندوق‌های سرمایه‌گذاری مشترک با سرمایه باز

Figure (1) Categories and components of a comprehensive framework for monitoring the liquidity risk management of open-end mutual funds

[1]. Asset Management Industry

[2]. Net Asset Value

[3]. International Monetary Fund

[4]. Third Avenue

[5]. Dilution

[6]. First-mover advantage

[7]. Fire sale

[8]. Predatory trading activity

[9]. Grounded Theory

[10]. Delphi

[11]. Redemptions In-kind

[12]. Swing Pricing

[13]. Swing threshold

[14]. Anti-Dilution Levy

[15]. Redemption deferrals/gates  

[16]. Side pockets

[17]. Suspension of Redemptions